blockchain that runs exactly as written when it is called, holding and moving funds according to its code, without an intermediary able to change the outcome.">smart contract holding reserves of two or more tokens, supplied by users, that a decentralized exchange uses to execute trades automatically at a price set by a formula.">pool diverge, compared with simply holding the same tokens in a wallet. It becomes permanent when the provider withdraws.">Il 28 ottobre 2026 due token in dollari dello stesso gruppo, sulla stessa blockchain, pagavano rendimenti molto diversi. Il Savings DAI (sDAI) rendeva l’1,25% annuo. Il Savings USDS (sUSDS) rendeva il 3,80%. Abbiamo letto entrambi i numeri direttamente dai contratti del protocollo Sky su Ethereum quella mattina, e la distanza di 2,55 punti non l’ha fissata un mercato: l’ha fissata un voto di governance.
Lo stesso giorno, su Solana, Avalanche e altre sette blockchain, il token BUIDL di BlackRock pagava un rendimento a sette giorni del 3,73%, secondo rwa.xyz. Compare anch’esso negli elenchi di stablecoin con rendimento, eppure non ha nulla in comune con sUSDS nel funzionamento. Il primo è uno smart contract in cui può entrare chiunque; il secondo è una quota di un fondo costituito alle Isole Vergini Britanniche e venduto solo a investitori con un patrimonio molto elevato.
Sotto la stessa etichetta stanno almeno tre prodotti diversi. Cambiano chi paga il rendimento, chi può detenere il token, come si riottengono i dollari e quale legge si applica quando qualcosa va storto. Quest’ultimo punto conta più dell’etichetta: nell’Unione europea e negli Stati Uniti i regolatori trattano ormai il rendimento come ciò che trasforma un mezzo di pagamento in un investimento.
Questa è la lezione 12 del percorso DeFi di Coindaro. La lezione precedente, USDe di Ethena e il suo dollaro delta-neutral, ha esaminato a fondo una famiglia di dollari che rendono. Qui la mettiamo accanto alle altre.
Stablecoin con rendimento: le tre famiglie
Un ripasso breve. Una stablecoin è un token che punta a mantenere un valore fisso, di solito un dollaro, tramite riserve, garanzie o una strategia di trading; la nostra guida che cosa sono le stablecoin e come mantengono l’aggancio spiega le basi e mostra perché le grandi stablecoin di pagamento, USDT e USDC, non danno nulla a chi le possiede. Gli interessi maturati sulle riserve restano agli emittenti. Il 28 ottobre 2026 DefiLlama contava circa 302,5 miliardi di dollari di stablecoin in circolazione, di cui 181,2 miliardi di USDT e 71,3 miliardi di USDC.
Le stablecoin con rendimento cercano di restituire al detentore una parte di quegli interessi, o un’altra fonte di reddito. Lo fanno in tre modi che sotto il cofano hanno poco in comune.
La prima famiglia è il contenitore di risparmio. Si deposita un dollaro nativo delle criptovalute, come DAI o USDS, in un contratto di tipo vault e si riceve un token di quota, sDAI o sUSDS, il cui valore in DAI o in USDS cresce nel tempo. Il tasso è un parametro votato dai detentori del token e il denaro proviene dai ricavi del protocollo. Il meccanismo dei CDP dietro DAI e USDS (vault, tasso di stabilità, modulo di stabilità dell’aggancio) è al centro della lezione sulle stablecoin CDP e su Sky; qui seguiamo soltanto la parte del risparmio.
La seconda famiglia è il fondo tokenizzato. BUIDL, BENJI, USYC, USDY, OUSG e un elenco crescente di altri sono quote di fondi, o titoli di debito, che detengono Buoni del Tesoro americani, pronti contro termine e liquidità. Il rendimento è il reddito da interessi del fondo al netto dei costi. Il token è un credito legale verso un fondo e nella maggior parte dei casi solo chi supera controlli di identità e soglie patrimoniali può detenerlo.
La terza famiglia è il dollaro sintetico con strategia di carry. L’USDe in staking di Ethena (sUSDe, vedi la scheda del progetto Ethena) è il caso più noto: il protocollo detiene garanzie in criptovalute e vende allo scoperto future perpetui contro di esse, e il rendimento viene soprattutto dai pagamenti di funding che i trader long versano agli short, più i proventi dello staking e delle riserve. Il 28 ottobre 2026 DefiLlama mostrava sUSDe su Ethereum al 5,08%, su circa 1,19 miliardi di dollari. La lezione precedente spiega come possa andare male; non la ripetiamo.
| Famiglia | Esempi | Da dove viene il rendimento | Chi può detenerlo | Natura giuridica |
|---|---|---|---|---|
| Contenitore di risparmio | sDAI, sUSDS | Ricavi del protocollo, tasso deciso con un voto | Chiunque abbia un wallet | Quota di uno smart contract, nessuna promessa di tasso da un emittente |
| Fondo o titolo tokenizzato | BUIDL, BENJI, USYC, USDY, OUSG, Spiko EUTBL | Buoni del Tesoro, pronti contro termine, liquidità, meno i costi | Per lo più investitori verificati; wallet in whitelist | Quota di fondo o titolo di debito: uno strumento finanziario |
| Dollaro sintetico con carry | sUSDe | Funding dei perpetui, staking, attività di riserva | Dipende da piattaforma e paese | Token di un protocollo; lo status varia da paese a paese |
DefiLlama inserisce addirittura BUIDL tra le stablecoin, con 2,18 miliardi di dollari il 28 ottobre 2026. È una scelta di classificazione di un fornitore di dati. Sul piano giuridico, come vedremo, una quota di fondo e una stablecoin di pagamento ricadono in norme diverse.
I due tassi di risparmio di Sky: DSR all’1,25%, SSR al 3,80%
Sky è l’organizzazione che prima si chiamava MakerDAO (scheda del progetto Sky). Gestisce due dollari in parallelo: il vecchio DAI e il più recente USDS, che il 28 ottobre 2026 DefiLlama contava rispettivamente a 4,70 e 6,67 miliardi di dollari in circolazione. Ognuno ha il proprio tasso di risparmio. Il Dai Savings Rate (DSR) paga chi blocca DAI nel contratto Pot o in sDAI. Lo Sky Savings Rate (SSR) paga chi detiene sUSDS.
I due tassi sono votati separatamente e la governance ha tenuto il DSR molto sotto l’SSR, il che spinge i risparmiatori verso USDS. Il denaro ha seguito: il vault sUSDS su Ethereum custodiva circa 4,67 miliardi di USDS il 28 ottobre 2026, mentre il vault sDAI circa 163 milioni di DAI, quasi 28 volte meno.
sDAI e sUSDS sono vault con un prezzo della quota che sale soltanto
Entrambi i token seguono ERC-4626, lo standard di Ethereum per i vault tokenizzati. La documentazione per sviluppatori di Sky descrive sUSDS come pienamente conforme a quello standard e precisa che non si applicano commissioni. Si deposita USDS, si ricevono alcune quote sUSDS e il numero di quote nel wallet non cambia mai. Cambia il numero di USDS per cui ciascuna quota si può riscattare. Con un tasso annuo del 3,80%, 1.000 USDS depositati oggi sarebbero riscattabili per circa 1.038 USDS tra un anno, se il tasso restasse uguale, cosa che accade di rado.
Questo schema, in cui il saldo è fisso e il tasso di cambio sale, ha conseguenze su wallet, pool dei DEX e registri fiscali. Una lezione successiva sui token che maturano interessi lo affronta nel dettaglio. Per ora basta un’idea: il rendimento si vede in un prezzo, non in nuovi token.
Chi paga l’SSR e che cosa succede se è troppo alto
Un tasso di risparmio è una promessa che il protocollo fa a sé stesso. La documentazione di Sky sul contratto Pot dice chiaramente che è la governance a fissare il DSR e che deve restare sotto le commissioni di stabilità pagate dai debitori. Se i risparmiatori fossero pagati più in fretta di quanto incassano i debitori, il sistema andrebbe in disavanzo. La documentazione aggiunge che un disavanzo del genere può portare, alla lunga, alla creazione di nuovi token SKY per coprirlo, il che diluisce chi detiene SKY più che danneggiare direttamente i risparmiatori.
In pratica i ricavi di Sky arrivano da più fonti: gli interessi sui prestiti ai titolari di vault, il rendimento sulle riserve, compresi i dollari investiti in prodotti garantiti da titoli del Tesoro, e le allocazioni gestite tramite protocolli affiliati come Spark. Non siamo riusciti ad aprire una ripartizione primaria del contributo di ciascuna fonte a ottobre 2026, quindi qualunque suddivisione precisa letta altrove va presa con cautela. Per un risparmiatore conta il meccanismo: il tasso è una scelta politica, presa con i voti, finanziata da un bilancio che si può ispezionare ma non controllare.
Un fondo sui titoli del Tesoro funziona in modo molto diverso. Se i tassi americani a breve scendessero al 2%, un fondo di Buoni del Tesoro pagherebbe circa il 2% meno i costi nel giro di poche settimane, per costruzione. Sky potrebbe tenere l’SSR sopra quel livello per un po’, se i ricavi lo consentissero, oppure tagliarlo sotto. L’1,25% del DSR mostra che il secondo caso si sta già verificando per uno dei suoi prodotti.
Verificare i numeri da soli su Etherscan
Per controllare queste cifre non serve depositare nulla. I contratti sono pubblici e la lettura non costa gas.
- Apri Etherscan e cerca il contratto sUSDS all’indirizzo 0xa3931d71877C0E7a3148CB7Eb4463524FEc27fbD.
- Vai alla scheda Contract, poi Read as Proxy, e chiama ssr. Il risultato è un tasso al secondo moltiplicato per 10 alla 27; elevato al numero di secondi di un anno (31.536.000) dà il tasso annuo.
- Chiama totalAssets sullo stesso contratto per vedere quanti USDS custodisce il vault, poi convertToAssets con un numero di quote per vedere quanto vale oggi una quota.
- Per il prodotto più vecchio, leggi dsr sul contratto Pot all’indirizzo 0x197E90f9FAD81970bA7976f33CbD77088E5D7cf7 e totalAssets su sDAI all’indirizzo 0x83F20F44975D03b1b09e64809B757c47f942BEeA.
- Confronta il risultato con la pagina dei rendimenti di DefiLlama, che il 28 ottobre 2026 mostrava il 3,8% per sUSDS e l’1,25% per sDAI.
Se poi decidessi di depositare, valgono i rischi descritti più avanti, e ogni deposito e prelievo sulla rete principale di Ethereum costa gas, che per piccoli importi può rendere l’operazione antieconomica. Un wallet su un layer 2 come Arbitrum, dove DefiLlama elencava circa 364 milioni di dollari di sUSDS, riduce quel costo ma aggiunge il rischio dei bridge, tema della lezione sui bridge tra blockchain.
Fondi monetari tokenizzati: 14,59 miliardi di dollari
La seconda famiglia è cresciuta più in fretta. Il 28 ottobre 2026 rwa.xyz, che censisce gli asset del mondo reale tokenizzati, contava 14,59 miliardi di dollari in prodotti tokenizzati sui titoli del Tesoro americano, distribuiti su 119 asset e 84.271 detentori, con un rendimento medio a sette giorni del 3,74%. I prodotti più grandi dell’elenco quel giorno:
| Prodotto (ticker) | Piattaforma o emittente | Valore al 28 ott. 2026 (milioni di dollari) |
|---|---|---|
| Ondo U.S. Dollar Yield (USDY) | Ondo | 2.378,8 |
| Circle USYC (USYC) | Circle | 2.374,2 |
| BlackRock USD Institutional Digital Liquidity Fund (BUIDL) | Securitize | 2.186,2 |
| iBENJI | Franklin Templeton | 1.713,6 |
| JPMorgan OnChain Liquidity-Token Money Market Fund (JLTXX) | Kinexys | 789,3 |
| WisdomTree Treasury Money Market Digital Fund (WTGXX) | WisdomTree | 761,9 |
| BENJI | Franklin Templeton | 666,7 |
| ChinaAMC USD Digital Money Market Fund, Class I (CUMIU) | Libeara | 555,1 |
| USTB | Superstate | 504,3 |
| Ondo Short-Term US Government Bond Fund (OUSG) | Ondo | 320,4 |
Fonte: rwa.xyz, dashboard dei titoli del Tesoro tokenizzati (in inglese), consultata il 28 ottobre 2026. Non tutti i prodotti della tabella sono fondi monetari in senso giuridico: alcuni sono fondi privati, uno è un titolo di debito e le regole di titolarità cambiano da caso a caso. L’espressione più prudente è prodotti tokenizzati su titoli del Tesoro e sul mercato monetario.
Che cosa c’è dentro: Buoni del Tesoro, pronti contro termine, liquidità
Gli attivi sono la parte più noiosa della storia, ed è il loro scopo. Il fondo monetario governativo on-chain di Franklin Templeton detiene almeno il 99,5% del patrimonio in titoli di Stato americani a breve, liquidità e pronti contro termine garantiti da debito pubblico, secondo il caso di studio di Stellar sul fondo (in inglese). Il portafoglio di USDY di Ondo, secondo la sua pagina di prodotto, era per circa l’86,9% in titoli del Tesoro e per il 13% in un ETF iShares sui titoli del Tesoro a 0-1 anno, con una piccola quota di depositi bancari, e mostrava un rendimento a scadenza del 4,08% al 26 ottobre 2026.
Il rendimento segue la Federal Reserve. Il 16 settembre 2026 il Federal Open Market Committee ha alzato l’intervallo obiettivo dei federal funds di un quarto di punto, al 3,75-4,00%, con un voto di 12 a 0. Il Comitato si è riunito di nuovo il 27 e 28 ottobre; al momento di scrivere questa lezione la decisione non era stata pubblicata, quindi conviene controllare il comunicato della Fed prima di fare affidamento sull’intervallo indicato. Quando la Fed si muove, questi token la seguono nel giro di poche settimane.
BUIDL: un fondo delle Isole Vergini per acquirenti qualificati
BUIDL di BlackRock è stato lanciato nel marzo 2024. I documenti depositati presso la SEC dicono più del marketing. L’ultimo modulo Form D, un avviso modificato presentato il 27 luglio 2026, indica come emittente BlackRock USD Institutional Digital Liquidity Fund Ltd., costituito alle Isole Vergini Britanniche. Si appoggia alla Rule 506(c) del Regulation D, che consente la sollecitazione pubblica purché ogni acquirente sia verificato come investitore accreditato, e alla sezione 3(c)(7) dell’Investment Company Act, l’esenzione per i fondi venduti solo ad acquirenti qualificati: in pratica persone con almeno 5 milioni di dollari di investimenti e istituzioni con molto di più. Il documento afferma inoltre che il fondo non è registrato ai sensi della legge del 1940. Si può consultare su SEC EDGAR (in inglese).
Securitize fa da transfer agent e da piattaforma di tokenizzazione. Sulla pagina di BUIDL di rwa.xyz il riscatto minimo è di 250.000 dollari, i riscatti sono elaborati nei giorni lavorativi se i token arrivano al wallet di riscatto prima delle 15:00 (ora della costa orientale degli Stati Uniti), e il token esiste su Solana, Avalanche, Ethereum, BNB Chain, Aptos, Optimism, Arbitrum, Polygon e Tempo. Il 28 ottobre 2026 la quota maggiore era su Solana, circa 865 milioni di dollari.
BENJI: un fondo registrato che tiene il registro su Stellar
Franklin Templeton ha scelto la strada opposta. Il suo Franklin OnChain U.S. Government Money Fund (FOBXX) è nato su Stellar nell’aprile 2021 come fondo registrato negli Stati Uniti che usa una blockchain pubblica come registro ufficiale di chi possiede quali quote; il token si chiama BENJI. Il rendimento matura di continuo e compare nei saldi durante la giornata. Un wallet deve essere autorizzato da Franklin Templeton dopo i controlli di identità prima di poter detenere BENJI, quindi il token non può finire in mano a sconosciuti. Gli investitori istituzionali possono sottoscrivere e riscattare in USDC tramite Zero Hash da giugno 2024 e, dopo una revisione di 18 mesi con la SEC, i detentori retail hanno ottenuto i trasferimenti peer-to-peer nel maggio 2025, secondo il caso di studio di Stellar.
USDY, OUSG e USYC: tre contenitori, tre tipi di acquirenti
Ondo (scheda del progetto) vende due prodotti a due pubblici diversi. USDY è un titolo di debito emesso da un’entità statunitense separata dal rischio di fallimento e offerto ai sensi del Regulation S, cioè solo a soggetti non statunitensi. Esiste in due forme: USDY, il cui prezzo sale con il maturare del rendimento, e rUSDY, che resta a un dollaro mentre il numero di token cresce. OUSG, invece, è venduto ad acquirenti qualificati con un’offerta ai sensi della Rule 506(c). Il token rappresenta quote di partecipazione in Ondo I LP, un fondo del Delaware che si appoggia alla stessa esenzione 3(c)(7) di BUIDL, e il suo attivo principale è BUIDL stesso, accanto a USDC e depositi bancari. La sua pagina di prodotto (in inglese) indica un minimo di 5.000 dollari per emissioni e riscatti istantanei in USDC, disponibili a qualunque ora (100.000 e 50.000 dollari per sottoscrizioni e riscatti non istantanei), spese del fondo limitate allo 0,15% e una commissione di gestione dello 0,15% rinunciata fino al 1° gennaio 2027.
USYC, di proprietà di Circle, sta all’altro estremo. La pagina di USYC di Circle (in inglese) descrive ogni token come una quota dell’Hashnote International Short Duration Fund Ltd., un fondo registrato alle Isole Cayman, con una controllata di Circle autorizzata dalla Bermuda Monetary Authority come amministratore dei token. Quote e token sono disponibili solo a soggetti non statunitensi. L’investimento minimo è di 100.000 dollari, Circle applica una commissione di performance del 10% sul rendimento, e commissioni di sottoscrizione e riscatto dello 0,04% e dello 0,03% valgono solo oltre 1 milione di dollari di volume giornaliero. Ogni operazione avviene in USDC. Il 28 ottobre 2026 DefiLlama seguiva circa 2,34 miliardi di dollari di USYC su BNB Chain, con un rendimento del 3,62%.
Spiko: la versione francese in formato UCITS
Anche l’Europa ha i suoi fondi tokenizzati. Spiko, società parigina autorizzata in Francia come impresa di investimento, afferma che i suoi fondi principali sono approvati come UCITS dalle autorità francesi. Il suo fondo in euro, Spiko T-Bills EUR (EUTBL), investe in Buoni del Tesoro dei paesi centrali dell’area euro, ha sede in Francia, è approvato dall’AMF ed è gestito da Twenty First Capital, con CACEIS, controllata di Crédit Agricole, come banca depositaria. La pagina del fondo (in inglese) indica un primo versamento di 1 euro e una commissione di gestione dello 0,25%. Annunciando il 6 ottobre 2026 un round di serie B da 90 milioni di dollari guidato da NEA, Spiko ha dichiarato che nei suoi fondi erano investiti 2,7 miliardi di dollari e che le quote sono registrate su una blockchain. Essendo UCITS, possono in linea di principio essere vendute a normali investitori europei, a differenza di BUIDL o USDY.
A quote crescenti o a saldo variabile: come il token mostra il rendimento
Un fondo tokenizzato trasmette il rendimento in due modi. I token ad accumulazione, come USDY, OUSG e il fondo in euro di Spiko, tengono fisso il numero di token e alzano il prezzo, come fa sUSDS. I token a rebase o a distribuzione, come rUSDY e BENJI, tengono il prezzo vicino a un dollaro e aggiungono token o aggiornano i saldi. Il risultato economico è lo stesso. Quello pratico no: un token a rebase può rompersi in un pool DeFi che non si aspetta saldi che cambiano da soli, e un software fiscale può registrare ogni variazione di saldo come reddito.
Da dove viene davvero il rendimento
Ogni dollaro che rende risponde in modo diverso alla stessa domanda: chi paga, e perché dovrebbe continuare a farlo?
| Prodotto | Tasso al 28 ott. 2026 | Fonte del dato | Chi paga |
|---|---|---|---|
| sDAI (DSR) | 1,25% | Contratto Pot, lettura on-chain | Ricavi del protocollo Sky |
| sUSDS (SSR) | 3,80% | Contratto sUSDS, lettura on-chain | Ricavi del protocollo Sky |
| BUIDL | 3,73% (7 giorni) | rwa.xyz | Tesoro americano e debitori nei pronti contro termine |
| USDY | 3,74% | DefiLlama yields | Tesoro americano, tramite il titolo di Ondo |
| OUSG | 3,97% | DefiLlama yields | Titoli del Tesoro, in gran parte tramite BUIDL |
| USYC | 3,62% | DefiLlama yields | Titoli del Tesoro e pronti contro termine inversi |
| sUSDe | 5,08% | DefiLlama yields | Trader di perpetui che pagano il funding, più lo staking |
| Titoli del Tesoro tokenizzati, media | 3,74% (7 giorni) | rwa.xyz | Governo americano |
Per la famiglia dei fondi a pagare sono il Tesoro americano e le banche che si finanziano sul mercato dei pronti contro termine. È un reddito affidabile quanto può esserlo un reddito in dollari, ma si muove con la politica della Fed, e chi detiene il token lo riceve al netto delle commissioni del fondo e, nel caso di USYC, di una commissione di performance.
Per Sky a pagare sono i debitori del protocollo e i suoi investimenti, filtrati da un voto. Il tasso può restare sopra o sotto quelli di mercato per lunghi periodi.
Per sUSDe a pagare è il mercato dei derivati. Il funding può diventare negativo quando i trader si precipitano a vendere allo scoperto, ed è per questo che la lezione precedente dedica tanto spazio al fondo di riserva di Ethena.
Poi c’è una quarta fonte, più opaca: la leva e i prestiti gestiti da gestori esterni. È qui che i dollari che rendono hanno fallito nel modo più doloroso. In un post su X del 4 novembre 2025 Stream Finance ha dichiarato che un gestore esterno aveva perso circa 93 milioni di dollari di fondi degli utenti, sospendendo prelievi e depositi; il suo token xUSD, venduto come dollaro che rende, è sceso di circa il 77%, ha riportato Decrypt, e il gruppo di ricerca Yields and More ha stimato circa 285 milioni di dollari di esposizione debitoria diretta nei protocolli di prestito. La reazione a catena attraverso i curatori dei vault è raccontata nella lezione sulla componibilità della DeFi. xUSD era stato presentato come un dollaro che rendeva più dei titoli del Tesoro; il di più veniva da strategie che chi lo deteneva non poteva ispezionare.
Sette rischi delle stablecoin con rendimento e come si manifestano
Il rischio di tasso viene per primo perché è certo. I rendimenti garantiti dai titoli del Tesoro scendono quando la Fed taglia e salgono quando alza. I tassi decisi dalla governance possono scendere per ragioni che con la Fed non c’entrano, come mostra il DSR all’1,25%. Nessuno garantisce il tasso dell’anno prossimo su nessuno di questi prodotti.
L’accesso è il rischio che i nuovi arrivati non vedono. BUIDL e OUSG richiedono lo status di acquirente qualificato, USDY e USYC escludono i soggetti statunitensi, e BENJI richiede un wallet autorizzato da Franklin Templeton dopo i controlli di identità; il caso di studio di Stellar afferma che i wallet privi di autorizzazione non possono ricevere il token. Ondo descrive USDY come liberamente trasferibile, ma la riga sull’idoneità parla ancora di persone e organizzazioni non statunitensi: chi lo compra sul mercato secondario dovrebbe verificare di poterlo riscattare a proprio nome.
Uscire è soprattutto un problema operativo. I fondi monetari sottostanti pagano ogni giorno, ma l’involucro del token aggiunge condizioni proprie: orari limite nei giorni lavorativi, un riscatto minimo di 250.000 dollari per BUIDL, un unico transfer agent da cui passa ogni riscatto, e commissioni oltre certi volumi giornalieri per USYC. La liquidità on-chain su un DEX può essere scarsa, quindi vendere un token di fondo sul mercato invece di riscattarlo può costare più del rendimento incassato.
Anche il codice può fallire. sUSDS è uno smart contract; un bug nel vault o in un contratto che lo integra può far perdere denaro a prescindere da ciò che fanno gli attivi sottostanti. I token presenti su molte blockchain, come BUIDL su nove, si affidano a infrastrutture di bridge o di messaggistica cross-chain che in altri casi hanno già ceduto.
Poi c’è l’involucro giuridico. Chi detiene USDY ha un credito su un titolo di un’entità separata dal rischio di fallimento; chi detiene BENJI possiede quote di un fondo statunitense registrato; chi detiene USYC possiede quote di un fondo delle Isole Cayman; chi detiene OUSG possiede quote di partecipazione in un fondo del Delaware. In caso di dissesto, quei crediti sono trattati da leggi e tribunali diversi. I token con permessi danno inoltre all’emittente poteri sul tuo wallet: Franklin Templeton, per esempio, può congelare un conto e riprendersi quote BENJI se lo ordina un tribunale, secondo il caso di studio di Stellar. Per ogni prodotto va cercata nei documenti la clausola equivalente.
Sky aggiunge il rischio di governance. Tassi, regole sulle garanzie e perfino il token che rappresenta il risparmio possono cambiare con un voto. Per chi detiene SKY è una caratteristica; per chi risparmia è una variabile.
L’ultimo rischio passa dai mercati del credito. I dollari che rendono sono molto usati come garanzia: il 28 ottobre 2026 DefiLlama mostrava circa 128 milioni di dollari di sUSDe depositati su Aave v3 su Ethereum e circa 58 milioni di sUSDS su Morpho. Quando un token usato come garanzia perde l’aggancio, le liquidazioni possono propagarsi a chiunque lo usi, ed è così che le perdite di xUSD hanno viaggiato.
Interessi sulle stablecoin: che cosa dicono MiCA, GENIUS Act e SEC
In entrambe le giurisdizioni i regolatori hanno tracciato la stessa linea: una stablecoin usata per pagare non deve pagare interessi. I prodotti che pagano interessi vengono spinti in altre categorie giuridiche, soprattutto fondi di investimento e titoli.
Unione europea: gli articoli 40 e 50 di MiCA
Il regolamento europeo sui mercati delle cripto-attività è spiegato nella nostra guida a MiCA. Due suoi articoli riguardano gli interessi. L’articolo 50 si occupa dei token di moneta elettronica, la categoria MiCA per le stablecoin legate a una sola valuta ufficiale, come USDC o EURC. Il primo paragrafo stabilisce che gli emittenti di token di moneta elettronica non concedono interessi (in inglese) in relazione a tali token, e il secondo estende lo stesso divieto ai fornitori di servizi per le cripto-attività, cioè gli exchange e gli intermediari autorizzati ai sensi di MiCA. L’articolo 40 riprende entrambe le regole per i token collegati ad attività, quelli ancorati a un paniere o ad altri attivi.
Il terzo paragrafo di ciascun articolo chiude la scappatoia più ovvia. Qualsiasi remunerazione o beneficio legato alla durata di detenzione del token conta come interesse, compresi sconti o compensazioni di effetto equivalente, pagati dall’emittente o da terzi. Un exchange nell’UE non può quindi pagarti un premio per tenere USDC sulla sua piattaforma, chiunque lo finanzi.
Quello che MiCA non fa è vietare i prodotti con rendimento in quanto tali. L’articolo 2, paragrafo 4, esclude dal campo di applicazione gli strumenti finanziari, che ricadono nelle norme europee sui titoli (MiFID II e direttiva UCITS). Un fondo monetario UCITS tokenizzato come quello di Spiko sta lì. Un contratto di risparmio decentralizzato come sUSDS non è un emittente di token di moneta elettronica né un prestatore di servizi autorizzato nel senso consueto; se una piattaforma autorizzata nell’UE che indirizza i clienti verso un simile vault sia colpita dall’articolo 50 non è stato verificato, e al 28 ottobre 2026 non abbiamo trovato indicazioni dell’ESMA in merito.
Stati Uniti: il GENIUS Act e la regola finale dell’OCC
Il GENIUS Act, firmato il 18 luglio 2025, ha creato un quadro federale per le stablecoin di pagamento. La sezione 4(a)(11) vieta agli emittenti autorizzati, e agli emittenti esteri, di pagare ai detentori qualsiasi forma di interesse o rendimento (in inglese) unicamente per il possesso, l’uso o la conservazione della stablecoin. Il divieto vincola l’emittente. La definizione di stablecoin di pagamento esclude inoltre tutto ciò che è un titolo ai sensi della legge federale sui valori mobiliari, quindi le quote di fondi tokenizzati come BUIDL o BENJI non sono stablecoin di pagamento in partenza. La legge entra in vigore alla prima tra due date: 18 mesi dopo l’approvazione, cioè il 18 gennaio 2027, oppure 120 giorni dopo che le autorità emanano le regole definitive.
L’Office of the Comptroller of the Currency, che vigila sulle banche nazionali e sugli emittenti con licenza federale, ha pubblicato la regola attuativa definitiva nel Federal Register (in inglese) il 23 ottobre 2026, efficace dal 18 gennaio 2027. La proposta conteneva una presunzione relativa secondo cui certi pagamenti di società affiliate e terzi collegati erano rendimento vietato. La regola finale elimina quella presunzione, ribadendo però che l’OCC conserva il potere di intervenire contro le elusioni del divieto. L’OCC dice che applicherà invece la legge ai fatti e alle circostanze di ogni accordo e ha rifiutato di pubblicare un elenco di schemi consentiti o vietati. I premi degli exchange finanziati da terzi non sono quindi né autorizzati né vietati dalla regola: saranno valutati caso per caso.
La SEC si è espressa meno. In una dichiarazione del personale del 4 aprile 2025, la Division of Corporation Finance ha affermato che le stablecoin in dollari interamente coperte e rimborsabili uno a uno non sono titoli a suo giudizio. La nota 4 mette poi da parte i token con rendimento: «we do not express a view regarding the application of the federal securities laws to “yield-bearing stablecoins”» (in inglese). La dichiarazione riflette il parere del personale, non una regola della Commissione. In pratica i fondi tokenizzati si comportano già come titoli, depositati ai sensi del Regulation D o del Regulation S oppure registrati come fondi, ed è per questo che vengono con barriere di accreditamento e di residenza. I contenitori di risparmio della DeFi non hanno la stessa chiarezza.
Stablecoin con rendimento in Italia: Consob, Banca d’Italia, OAM e tasse
Chi risiede in Italia è sotto MiCA. Per i servizi sulle cripto-attività autorizzati in Italia la vigilanza è ripartita tra Consob, per la trasparenza e la tutela degli investitori, e Banca d’Italia, per la stabilità e gli emittenti di token; l’OAM tiene il registro degli operatori in valute virtuali. Il divieto di interessi degli articoli 40 e 50 si applica quindi anche a un exchange o a un intermediario autorizzato che serva clienti italiani: un conto che «rende» in USDC o in EURC offerto da un fornitore europeo non può esistere in quella forma, e un programma di premi equivalente cade sotto il terzo paragrafo.
Diverso è il caso dei fondi tokenizzati. Un fondo UCITS come quello di Spiko è uno strumento finanziario: si compra e si vende con le regole dei titoli, non con quelle delle cripto-attività, e la vigilanza è quella dei mercati finanziari. Prodotti come BUIDL, OUSG, USYC o USDY restano invece fuori portata per la maggior parte dei risparmiatori italiani, per le soglie di accreditamento (BUIDL, OUSG) o perché riservati a soggetti non statunitensi (USDY, USYC) e comunque subordinati all’accettazione del cliente da parte dell’emittente.
Sul piano fiscale, dal 2026 le plusvalenze da cripto-attività sono soggette in Italia a un’imposta sostitutiva del 33% sulle plusvalenze realizzate nel 2026, come spieghiamo nella nostra guida alle tasse sulle criptovalute in Italia. Il trattamento dei premi di un tasso di risparmio come l’SSR, che si manifestano come aumento del prezzo di una quota e non come accredito di token, non è però chiarito: non abbiamo trovato una prassi dell’Agenzia delle Entrate su come tassare un privato per il rendimento di un token di risparmio DeFi, e la stessa incertezza vale per i rendimenti dei fondi tokenizzati extra-UE. Fino a una presa di posizione dell’amministrazione conviene tenere i registri di ogni deposito, riscatto e variazione di saldo e confrontarsi con un consulente fiscale. Per un confronto, la guida fiscale per gli Stati Uniti mostra come in quel paese la tassazione dipenda dal tipo di prodotto: distribuzione del fondo, prezzo della quota che sale o premio di un protocollo non si dichiarano allo stesso modo.
Lista di controllo prima di detenere un dollaro che rende
Niente di tutto questo dice se convenga detenerne uno. Dice che cosa chiedersi prima di farlo.
- Individua chi paga. Buoni del Tesoro, ricavi di un protocollo, pagamenti di funding o la strategia di un gestore esterno: se i documenti non lo dicono, fermati lì.
- Trova l’involucro giuridico. Uno smart contract, una quota di fondo, un titolo di debito o un token di protocollo ti danno ciascuno un credito diverso in caso di dissesto.
- Verifica di poterlo detenere. Regole di residenza, soglie di accreditamento e whitelist dei wallet decidono chi può riscattare, e chi non può riscattare ha in mano un token senza uscita.
- Leggi le condizioni di uscita. Annota l’orario limite, il riscatto minimo, le eventuali commissioni oltre una soglia giornaliera e chi elabora il riscatto.
- Confronta il tasso con l’intervallo della Fed e con la data di quell’intervallo. Un tasso molto sopra i rendimenti dei titoli del Tesoro richiede una spiegazione.
- Guarda la blockchain che useresti. Il gas sulla rete principale di Ethereum può azzerare il rendimento su un piccolo importo; le copie su layer 2 dipendono da un bridge.
- Leggi il contratto prima della pagina di marketing. Etherscan, i documenti del fondo presso la SEC e i documenti legali dell’emittente contengono i fatti che contano.
- Conserva i registri dal primo deposito. Un prezzo della quota che sale, un saldo a rebase e una distribuzione mensile generano ciascuno registrazioni fiscali diverse.
La prossima data in calendario è il 18 gennaio 2027, quando entrano in vigore il GENIUS Act e la regola dell’OCC. La lezione successiva del percorso passa agli oracoli, i flussi di prezzo da cui dipende ogni token con rendimento usato come garanzia.
