Le 12 mars 2020, alors que l’ether perdait une bonne partie de sa valeur en une journée, le réseau Ethereum était si encombré que la plupart des bots de liquidation de Maker n’arrivaient pas à faire passer leurs offres. Pendant deux à trois heures, d’après le fil de réponse de la communauté sur le forum de Maker, un seul keeper a remporté enchère après enchère avec des offres à zéro dollar, sans personne pour surenchérir. Les emprunteurs ont perdu leur ether pour rien, dans ce qui reste l’échec le plus connu des liquidations en finance décentralisée. Le système, qui affichait un excédent d’environ 500 000 dollars avant la chute, a fini la journée avec un trou d’environ 4 millions.
Presque six ans plus tard, le 5 février 2026, Aave a clos une semaine pendant laquelle blockchain that runs exactly as written when it is called, holding and moving funds according to its code, without an intermediary able to change the outcome.">smart contract holding reserves of two or more tokens, supplied by users, that a decentralized exchange uses to execute trades automatically at a price set by a formula.">pool diverge, compared with simply holding the same tokens in a wallet. It becomes permanent when the provider withdraws.">il avait traité 429 millions de dollars de liquidations en quelque 12 500 transactions, un record en dollars pour le protocole, et son propre blog affirme que cela s’est fait sans interruption ni défaillance. Même métier, même type de chaîne, résultat très différent. La différence tient à la mécanique de la liquidation DeFi : qui l’exécute, comment le prix est fixé, comment l’emprunteur est facturé et qui paie quand la garantie ne suffit pas.
Cette leçon prolonge la précédente, comment se calculent le health factor et le prix de liquidation. En une phrase : votre position devient liquidable quand le health factor, c’est-à-dire la valeur de votre garantie pondérée par son seuil de liquidation divisée par votre dette, passe sous 1. Ce qui se passe à cet instant est le sujet ici. Si le modèle des pools, les aTokens et l’eMode vous sont inconnus, commencez par notre guide du prêt et de l’emprunt en crypto. Les chiffres cités par nos sources sont en dollars et restent donnés tels quels.
Comment fonctionne une liquidation DeFi : une vente que personne n’a à approuver
Une liquidation en finance décentralisée n’est pas une décision. Aucun responsable des risques ne vous appelle, aucun tribunal n’intervient et il n’existe pas de délai de grâce. Le protocole de prêt publie une fonction que n’importe qui peut appeler. Quand le health factor d’un compte est inférieur à 1, un tiers rembourse tout ou partie de la dette de ce compte avec ses propres jetons et reçoit en échange la garantie de l’emprunteur, pour une valeur égale au montant remboursé plus une remise. Le protocole se contente de vérifier l’arithmétique.
Cette conception résout un problème qu’une banque règle avec du personnel. Un protocole qui porte des milliards de dollars de prêts ne peut pas vendre lui-même la garantie : il lui faut quelqu’un qui apporte l’actif de la dette, récupère la garantie et assume le risque de marché de la revente. La remise rémunère ce service. Sur Aave V3, elle s’appelle le bonus de liquidation, et le centre d’aide d’Aave (en anglais) le dit simplement : le liquidateur est remboursé en garantie à sa pleine valeur, et le bonus s’y ajoute, prélevé du côté de l’emprunteur.
La vitesse est le second ingrédient. Les prêts DeFi sont surgarantis : en temps normal, une liquidation rembourse donc une dette encore largement couverte. Tout le système repose sur le fait qu’elle intervienne tant que la garantie vaut plus que la dette augmentée du bonus. Quand les prix chutent plus vite que les liquidateurs n’agissent, la marge de sécurité est consommée et le protocole commence à perdre de l’argent. Cette course explique l’essentiel de ce qui suit.
Pour un lecteur français, un point pratique : il n’y a personne à qui adresser une réclamation, car le mécanisme est un contrat intelligent qui s’exécute seul, sans prestataire qui décide. Pour le cadre réglementaire général des crypto-actifs en Europe (AMF, ACPR, règlement MiCA), voir notre guide de MiCA.
Qui liquide : des bots qui se disputent une remise
Le bonus, la course et le gaz
Les liquidateurs sont presque toujours des programmes. Ils lisent la position de chaque emprunteur sur la chaîne, recalculent les health factors à chaque mise à jour des prix de l’oracle et envoient une transaction dès qu’un compte franchit la ligne. Sur Aave V3, le point d’entrée est une fonction nommée liquidationCall : le bot indique la garantie qu’il veut, l’actif de dette qu’il rembourse, l’emprunteur visé et le montant de dette à couvrir, et il peut choisir de recevoir la garantie sous forme d’aTokens plutôt que d’actif sous-jacent. Rien ne limite qui peut l’appeler.
Comme le bonus est public et identique pour tous, les liquidations rentables attirent la concurrence. Plusieurs bots repèrent en général le même compte dans le même bloc, et seule la première transaction incluse touche la récompense. Sur Ethereum, cela transforme les liquidations en enchère pour l’espace dans le bloc : les bots relèvent leurs frais ou envoient des bundles privés aux constructeurs de blocs pour passer en premier. Une partie du bonus part donc en frais vers les validateurs et les constructeurs, et l’emprunteur paie dans tous les cas la remise entière.
Des travaux universitaires sur le premier boom de la DeFi ont relevé le même déséquilibre. L’étude de Kaihua Qin et de ses coauteurs, An Empirical Study of DeFi Liquidations (en anglais), porte sur Aave, Compound, MakerDAO et dYdX, qui détenaient à eux quatre, selon elle, plus de 85 % du marché du prêt sur Ethereum. Elle conclut que les conceptions existantes rémunèrent assez les liquidateurs, mais vendent plus de garantie à prix cassé que nécessaire, aux dépens des emprunteurs. Ce constat structure encore le débat : un bonus assez élevé pour attirer des bots pendant un krach est un coût pour tous les emprunteurs quand le marché est calme.
Les protocoles rémunèrent aussi les liquidateurs autrement. Maker, devenu Sky, verse au keeper qui lance une enchère une somme fixe et un pourcentage de la dette, tous deux prélevés sur l’excédent du système. Compound III tient pour chaque liquidateur un registre de points qui compte les appels réussis et le gaz dépensé, et sa documentation indique qu’une compensation pourrait passer par la gouvernance à l’avenir. Liquity V1 versait à celui qui appelait la fonction une compensation de gaz fixe en stablecoin, plus une petite part de la garantie.
Les flash loans : liquider sans capital
Un liquidateur a besoin de l’actif de dette dès le départ : pour rembourser 5 millions d’USDC du prêt de quelqu’un, il doit détenir 5 millions d’USDC le temps d’une transaction. Les flash loans lèvent cette contrainte. Un flash loan est un prêt sans garantie qui doit être remboursé dans la même transaction ; sinon, toute la transaction est annulée comme si elle n’avait jamais eu lieu. Une leçon ultérieure de ce parcours leur est consacrée.
Pour une liquidation, la séquence tient en une transaction : emprunter l’actif de dette par flash loan, appeler la fonction de liquidation, recevoir la garantie, la vendre sur une bourse décentralisée, rembourser le flash loan et garder ce qui reste du bonus. La documentation de Sky décrit la même idée pour ses enchères : un enchérisseur peut faire passer la garantie par d’autres protocoles pendant l’achat pour produire les DAI qu’il doit, et n’a donc besoin que de gaz pour participer. Aucun jeu de données public que nous ayons pu vérifier ne donne la part des liquidations financées ainsi ; nous n’en citons donc aucune.
Quatre conceptions pour une même vente forcée
Tout protocole de prêt doit répondre aux mêmes questions : qui déclenche la vente, à quel prix, quelle part du prêt peut être soldée d’un coup et que se passe-t-il si personne n’achète. Quatre réponses dominent aujourd’hui.
Aave V3 : un bonus fixe et une coupe à 50 ou 100 %
Sur Aave V3, chaque actif porte son propre bonus de liquidation, fixé par la gouvernance. Le bonus s’applique à la dette remboursée : avec un bonus de 5 %, un liquidateur qui rembourse 1 000 dollars de dette reçoit 1 050 dollars de garantie. Une part de ce bonus, la commission de liquidation du protocole, va à la trésorerie du protocole au lieu du liquidateur ; elle est prélevée sur le bonus et ne s’ajoute pas à la facture de l’emprunteur. Dans le rapport de Chaos Labs sur le krach d’octobre 2025, environ 10 millions de dollars de bonus ont produit environ 1 million de commissions pour la DAO d’Aave, soit à peu près un dixième (division de notre rédaction).
La part soldable dépend de la gravité de l’état du compte. La logique de liquidation du code source d’Aave V3 (en anglais) fixe un close factor par défaut de 50 % : tant que le health factor est supérieur à 0,95 et que la garantie comme la dette valent au moins 2 000 dollars, un liquidateur peut rembourser au plus la moitié de la dette dans cet actif. À 0,95 ou moins, ou sur de plus petites positions, toute la dette peut partir. Une liquidation partielle doit aussi laisser au moins 1 000 dollars de garantie et de dette ; sinon la position est soldée en entier, pour qu’il ne reste pas de poussière que personne ne prendrait la peine de liquider.
Voici les paramètres lus sur le contrat du marché Ethereum Core d’Aave V3 le 29 octobre 2026. Ils changent par vote de gouvernance, et les autres marchés et réseaux d’Aave ont leurs propres valeurs.
| Actif (Aave V3 Ethereum Core) | LTV max | Seuil de liquidation | Bonus de liquidation | Statut |
|---|---|---|---|---|
| WETH | 81 % | 84 % | 5 % | garantie et empruntable |
| WBTC | 81 % | 85 % | 5 % | garantie et empruntable |
| wstETH | 79 % | 82 % | 6 % | garantie, non empruntable |
| USDC | 75 % | 78 % | 4,5 % | garantie et empruntable |
| LINK | 0 % | 71 % | 7 % | plus de nouvelle capacité d’emprunt |
| CRV | 0 % | 41 % | 8,3 % | gelé |
Source : lecture sur la blockchain du PoolDataProvider d’Aave V3 sur Ethereum, 29 octobre 2026. Les catégories eMode ont un bonus propre, fixé séparément de celui de l’actif. Le bonus monte à mesure que l’actif est moins liquide et plus volatil, car il faut payer davantage les liquidateurs pour qu’ils prennent un jeton qu’ils auront peut-être du mal à revendre. La ligne CRV est un reste de l’histoire racontée plus bas.
Aave V4 change la règle de prix. Sa documentation pour développeurs (en anglais) indique que les bonus suivent une enchère hollandaise où un health factor plus bas donne un bonus plus élevé : un compte tout juste en difficulté paie donc moins qu’un compte très en dessous de la ligne. La règle du reliquat demeure : s’il resterait moins de 1 000 dollars de dette dans une réserve, toute la dette de cette réserve doit être liquidée.
Compound III : le protocole absorbe, puis vend
Compound III scinde le travail en deux. D’abord, n’importe quelle adresse peut appeler absorb sur un compte sous l’eau. Le protocole reprend d’un coup la dette et la garantie, rembourse la dette avec ses propres réserves de l’actif de base et crédite l’emprunteur de la valeur de la garantie moins une pénalité fixée par actif, le facteur de liquidation. Ensuite, n’importe qui peut appeler buyCollateral pour acheter au protocole la garantie saisie, avec une remise sur le prix de l’oracle, en payant dans l’actif de base.
La remise vient d’une formule de la documentation de Compound (en anglais) : un facteur de prix global de la vitrine multiplié par un moins le facteur de liquidation de l’actif. Une règle borne le processus : une fois que les réserves du protocole atteignent un objectif fixé par la gouvernance, les ventes de garantie s’arrêtent. Le dispositif a un avantage pour les emprunteurs. Les liquidateurs ne se disputent pas directement leur garantie ; le protocole absorbe d’abord et vend après, et la réserve porte le risque de prix entre-temps.
Sky : des enchères hollandaises qui se règlent immédiatement
La réponse de Maker au Jeudi noir a été de remplacer ses anciennes enchères, où les enchérisseurs bloquaient des DAI et attendaient une meilleure offre, par un système baptisé Liquidations 2.0. Sur Sky, le nom actuel du protocole, un keeper appelle un contrat nommé Dog pour faire aboyer (bark) un coffre en danger. La totalité de la dette et de la garantie du coffre est saisie d’un coup et une enchère démarre dans le contrat Clipper de ce type de garantie.
L’enchère part au-dessus du prix de l’oracle, puis le prix baisse le long d’une courbe choisie par la gouvernance jusqu’à ce que quelqu’un l’accepte. L’acheteur appelle take en indiquant le maximum qu’il accepte de payer par unité et reçoit la garantie immédiatement : la documentation de Sky (en anglais) précise que les enchères hollandaises se règlent instantanément, si bien qu’aucun capital ne reste bloqué en attendant un résultat. Si trop de temps passe ou si le prix tombe trop bas, n’importe qui peut relancer l’enchère. L’emprunteur paie une pénalité appelée chop, fixée par type de garantie ; l’exemple de la documentation est un chop de 1,13, ce qui signifie qu’une dette de 1 000 DAI peut lever jusqu’à 1 130 DAI par la vente. La garantie restante revient au propriétaire du coffre.
Liquity : un stability pool rachète la dette
Liquity sort les bots de la fixation du prix. Les détenteurs de son stablecoin le déposent dans un Stability Pool. Quand un prêt, appelé trove, est liquidé, le pool brûle des stablecoins à hauteur de la dette et ses déposants reçoivent la garantie, d’une valeur de 105 % de cette dette dans Liquity V2. La documentation de Liquity (en anglais) décrit le côté de l’emprunteur : un emprunteur liquidé paie en général une pénalité de 5 % et peut récupérer la garantie qui reste. Dans la V2, un trove devient liquidable quand son ratio prêt/valeur dépasse 90,91 % pour l’ETH et 83,33 % pour le staking means depositing a proof of stake coin with a protocol that stakes it for you and issues a transferable token (such as Lido stETH or rETH) representing the deposit plus rewards, which you can use or sell while the coins stay staked.">wstETH et le rETH.
Si le pool est vide, deux solutions de repli s’appliquent. Un liquidateur peut apporter lui-même le stablecoin et recevoir 105 % de la dette en garantie, ou bien la dette et la garantie sont redistribuées aux autres emprunteurs du même marché, dont les dettes augmentent en proportion. La seconde option signifie que ce sont les emprunteurs, et non une trésorerie, qui portent le manque.
Morpho et crvUSD en bref
Les marchés de Morpho associent une garantie à un actif de prêt et permettent à un liquidateur de rembourser jusqu’à 100 % de la dette en une seule transaction. Le bonus, appelé facteur d’incitation à la liquidation, se calcule à partir du ratio prêt/valeur de liquidation du marché avec un plafond de 15 % ; la documentation de Morpho (en anglais) donne environ 5 % pour un marché à 86 % et précise que le protocole ne prélève aucune commission dessus. Le crvUSD de Curve procède à l’inverse et vend la garantie progressivement dans une bande de prix avant toute liquidation dure ; cette liquidation douce est expliquée dans notre leçon sur les stablecoins CDP et n’est pas répétée ici.
| Aave V3 | Compound III | Sky (Liquidations 2.0) | Liquity V2 | |
|---|---|---|---|---|
| Qui déclenche | n’importe quelle adresse, liquidationCall | n’importe quelle adresse, absorb | un keeper, Dog.bark | n’importe qui ; le Stability Pool absorbe |
| Qui reçoit la garantie | le liquidateur | le protocole, puis les acheteurs via buyCollateral | le gagnant de l’enchère via take | les déposants du Stability Pool |
| Prix pour l’acheteur | bonus fixe par actif (4,5 % à 8,3 % dans le tableau ci-dessus) | remise issue d’une formule de vitrine | prix d’enchère décroissant | garantie valant 105 % de la dette |
| Part de la dette par appel | 50 %, ou 100 % à HF 0,95 ou moins et sur les petites positions | tout le compte | tout le coffre, partiel seulement si une limite globale de dette est atteinte | tout le trove |
| Si la garantie ne suffit pas | déficit enregistré, couvert par Umbrella ou la trésorerie | réserves du protocole | historiquement, enchères de dette en MKR | redistribution aux autres emprunteurs |
Ce que coûte une liquidation à l’emprunteur
Vous ne perdez pas forcément toute la position. Vous perdez la garantie vendue pour rembourser la dette, plus le bonus ou la pénalité sur cette part, et votre dette baisse du montant remboursé. Le reste demeure à vous, toujours déposé et toujours emprunteur. Sur Aave V3, une première liquidation ne solde souvent que la moitié de la dette.
Un exemple chiffré, avec des prix d’exemple
Prenons un emprunteur d’Aave V3 qui a déposé 5 ETH et emprunté 10 000 USDC, avec les paramètres du WETH du tableau (seuil de liquidation de 84 %, bonus de 5 %). Les prix ci-dessous sont des exemples choisis pour avoir des chiffres ronds, pas des cotations de marché. À un prix d’exemple de 2 300 dollars l’ETH, la garantie vaut 11 500 dollars et le health factor est de 11 500 x 0,84 / 10 000 = 0,966.
C’est moins de 1 mais plus de 0,95, et les deux côtés dépassent 2 000 dollars : le close factor est donc de 50 %. Un liquidateur rembourse 5 000 USDC et reçoit 5 000 x 1,05 = 5 250 dollars d’ETH, soit environ 2,28 ETH au prix d’exemple. L’emprunteur a désormais 6 250 dollars de garantie et 5 000 dollars de dette ; le health factor remonte à 6 250 x 0,84 / 5 000 = 1,05. Le coût direct de l’événement est de 250 dollars, le bonus, dont une partie va à la trésorerie d’Aave comme commission du protocole. Le gaz, le slippage et les intérêts sont ignorés ici.
La position est vivante mais fragile. Si l’ETH continue de baisser, elle peut être liquidée de nouveau quelques blocs plus tard. Supposons maintenant que la chute ait été plus brutale et que la garantie vaille 11 300 dollars au moment où le bot agit : le health factor est de 0,949, soit 0,95 ou moins, et les 10 000 dollars de dette peuvent être remboursés en un seul appel. Le liquidateur prend 10 500 dollars d’ETH et l’emprunteur en garde 800 dollars.
Dans le pire des cas, un trou de prix laisse la garantie à 9 000 dollars pour les mêmes 10 000 dollars de dette. Un liquidateur peut prendre les 9 000 dollars de garantie, mais le calcul du bonus ne tient plus : pour être payée en entier, la garantie devrait valoir au moins 10 500 dollars. La dette restée impayée devient le problème du protocole, la dette irrécouvrable de la section suivante.
Fiscalité : une vente forcée reste une vente
Une liquidation vend votre garantie, et un tel transfert se rapproche d’une cession d’actifs numériques. En France, pour un particulier, la page de l’administration fiscale sur les plus-values d’actifs numériques, modifiée le 17 juillet 2026, indique que les plus-values réalisées dans la gestion du patrimoine privé sont imposées au prélèvement forfaitaire unique de 31,4 % (12,8 % d’impôt et 18,6 % de prélèvements sociaux), avec la possibilité d’opter pour le barème progressif. Elle indique aussi que les échanges sans soulte entre actifs numériques bénéficient d’un sursis d’imposition, et que l’on est exonéré lorsque le total annuel des prix de cession, hors échanges en sursis, ne dépasse pas 305 euros.
Ce que cette page ne dit pas, c’est dans quelle case tombe une liquidation. Votre garantie est vendue pour rembourser une dette, souvent en stablecoin : une cession contre euros est imposable selon les règles générales, un échange sans soulte entre cryptos est différé, mais le traitement des opérations DeFi, dont la saisie d’une garantie contre un prêt, n’est pas tranché. Gardez le hash de chaque liquidation : il donne la date, le montant de garantie vendu et la dette remboursée. Le détail des règles se trouve dans notre guide de la fiscalité des cryptos en France, et les stratégies d’emprunt avec leur traitement fiscal pays par pays font l’objet de la leçon suivante. Ceci est de l’information générale, pas un conseil fiscal personnalisé.
La dette irrécouvrable : quand la garantie ne couvre plus le prêt
Comment naît un déficit
La dette irrécouvrable, ou bad debt, apparaît quand la dette d’un compte dépasse tout ce qu’un liquidateur peut en tirer. Sur Aave V3, le code la traite explicitement : si une liquidation consomme toute la garantie d’un emprunteur et qu’il reste de la dette, ce reliquat est sorti du compte et ajouté au déficit de la réserve, et le contrat émet un événement nommé DeficitCreated. Les prêteurs de cette réserve se voient alors dus plus que le protocole ne détient, jusqu’à ce que quelqu’un comble l’écart.
Trois facteurs la produisent : des prix qui sautent au-delà de la zone de liquidation, trop peu de profondeur de marché pour revendre la garantie et des prix d’oracle qui retardent sur le marché. Ils arrivent souvent ensemble, sur un actif peu liquide. Un bon oracle compte autant que le bonus ; notre guide avancé des oracles DeFi explique comment les flux sont construits et manipulés.
CRV sur Aave, novembre 2022
Le cas le plus net sur Aave concerne CRV, le jeton de Curve Finance. En novembre 2022, un trader, que plusieurs médias ont relié à une exploitation antérieure d’un autre protocole, dépose des USDC sur Aave V2, emprunte environ 40 millions de CRV selon Decrypt et les vend, dans ce que Gauntlet, alors gestionnaire de risques d’Aave, a décrit comme une tentative d’écrasement du jeton (short squeeze). Le CRV baisse d’abord, puis remonte nettement, et la position est liquidée le 22 novembre 2022. Tout le monde n’accepte pas la lecture par le squeeze. Sur le fil de gouvernance d’Aave (en anglais) ouvert ce jour-là, un utilisateur du forum sous le pseudonyme digi7287 a écrit le 28 novembre, en anglais : « The CRV attack wasn’t an attempted short squeeze, it was an attack on the reported oracle price. » Ce n’est que la lecture d’un participant, pas une conclusion des gestionnaires de risques d’Aave.
Les liquidateurs n’ont pas pu acheter assez de CRV assez vite pour rembourser toute la dette, et Aave s’est retrouvé avec environ 2,6 millions de CRV de dette irrécouvrable, chiffre donné plus tard par la société de données Kaiko (en anglais). En dollars, le message d’ouverture du fil de gouvernance l’évaluait à environ 1,5 million, et l’analyse de Blockanalitica rapportée par Decrypt (en anglais) à 1,6 million ; l’écart tient surtout au prix du CRV retenu. Déclaration de Gauntlet citée par Decrypt, en anglais : « The attempt to squeeze CRV on Aave has been unsuccessful and unprofitable. » Aave a ensuite gelé plusieurs marchés peu liquides, et sur son marché Ethereum Core V3, le CRV restait gelé au 29 octobre 2026.
CRV encore : une alerte en 2023, des liquidations en juin 2024
Le CRV est revenu sur le devant de la scène après l’exploitation de plusieurs pools de Curve en juillet 2023, une histoire racontée dans notre leçon sur la composabilité de la DeFi. Le fondateur de Curve, Michael Egorov, avait emprunté de fortes sommes contre ses propres CRV chez plusieurs prêteurs, dont Aave. Quand le jeton a chuté, il a vendu des CRV de gré à gré à des investisseurs et remboursé ; Decrypt a écrit plus tard qu’il avait dû rembourser 9,2 millions de dollars de prêts Aave à ce moment-là. Nous n’avons trouvé aucune source faisant état d’une liquidation de ces prêts sur Aave ni d’une dette irrécouvrable pour Aave en 2023 : ce fut une alerte, dénouée par la négociation.
La liquidation est venue le 13 juin 2024. Le CRV est tombé à un plus bas historique de 0,23 dollar et, selon les analystes de la blockchain d’Arkham cités par Decrypt (en anglais), la garantie en CRV d’Egorov, qui valait environ 141 millions de dollars la veille au soir et garantissait environ 95,7 millions de dollars de prêts en stablecoins, a été liquidée sur cinq protocoles. Deux de ses comptes sur Llamalend, le marché de prêt de Curve lui-même, ont été laissés avec plus de 1 million de dollars de dette irrécouvrable, toujours selon Arkham via Decrypt, qui a rapporté qu’Egorov l’a soldée après avoir reçu 6 millions de dollars en USDT d’un investisseur, Christian Seale. D’autres estimations des pertes de Llamalend ont circulé cette semaine-là ; nous n’avons pas pu les rapprocher d’une source primaire, et ne citons donc que celle-ci.
Qui paie le trou
Chaque protocole a son propre ordre de payeurs. Sur Aave V3, la première ligne est Umbrella, introduit en juin 2025 : les utilisateurs y stakent des aTokens ou du GHO pour un actif et un réseau donnés, et d’après la documentation d’Umbrella (en anglais), la réduction (slashing) se déclenche automatiquement quand un déficit de ce pool dépasse un seuil fixé ; l’exemple de la documentation est que la DAO couvre les 100 000 premiers USDT de dette irrécouvrable avant que les stakers soient touchés. Les stakers subissent un délai de retrait de 20 jours et restent exposés à la réduction entre-temps. Le blog d’Aave a situé Umbrella au-dessus de 250 millions de dollars d’actifs stakés en février 2026, avec environ 200 millions dans la trésorerie comme seconde réserve.
Sur Aave, la trésorerie vient derrière Umbrella. Ailleurs, Compound III puise dans les réserves du protocole, Liquity répartit la perte sur les autres emprunteurs, les vaults de Morpho la répercutent sur les déposants par un prix de part plus bas, et Maker a historiquement émis et vendu de nouveaux MKR. Cette dernière méthode a été utilisée pour la première fois après le Jeudi noir.
Liquidations en cascade : quand les ventes forcées nourrissent la chute
Une cascade est une boucle. Les prix baissent, des positions franchissent leur seuil, les liquidateurs vendent sur le marché la garantie saisie, ces ventes poussent les prix plus bas et d’autres positions franchissent leur seuil. Quand la chaîne est congestionnée ou que les oracles retardent, la boucle tourne plus vite que le système ne peut l’éponger. Deux épisodes à six ans d’écart montrent les deux issues.
Le Jeudi noir, 12 mars 2020
Les enchères de garantie de Maker en 2020 obligeaient les enchérisseurs à déposer des DAI et à attendre la clôture. Le 12 mars, alors que le prix de l’ether s’effondrait, le prix du gaz a explosé et beaucoup de keepers n’ont pas réussi à faire inclure leurs offres. Le fil de réponse de la communauté Maker (en anglais) consigne que des offres à zéro dollar ont continué de l’emporter sans concurrence pendant environ deux à trois heures, jusqu’au retour d’autres keepers, que l’excédent du système est passé d’environ +500 000 dollars à environ -4 millions et que le MKR a perdu 44 % en 24 heures. Savoir si la congestion seule explique les offres à zéro, ou si certains enchérisseurs en ont écarté d’autres exprès, reste débattu.
Pour renflouer le système, Maker a créé et mis aux enchères des MKR. Les enchères ont eu lieu du 19 au 28 mars 2020 et ont vendu 20 980 MKR pour 5,3 millions de DAI, selon The Block (en anglais), qui précise qu’elles visaient à couvrir environ 4,5 millions de dollars de dette sous-garantie ; le fonds de capital-risque Paradigm a remporté 68 % des 106 enchères. La DAO a ensuite remplacé les anciennes enchères par les enchères hollandaises décrites plus haut. L’histoire plus large de cette période se trouve dans notre histoire de la DeFi.
10 et 11 octobre 2025 : les plateformes de dérivés et Aave sont deux produits différents
L’une des plus grandes journées de liquidations jamais enregistrées a commencé le vendredi 10 octobre 2025, après l’annonce par le président américain de droits de douane de 100 % sur les importations chinoises. En 24 heures, plus de 19 milliards de dollars de positions à effet de levier ont été liquidés, 19,37 milliards pour 1,6 million de traders selon CCN (en anglais), qui cite CoinGlass pour 7 milliards dans la seule première heure. Il s’agit surtout de contrats perpétuels : des positions sur marge fermées par les plateformes d’échange et par les plateformes de perpétuels on-chain quand la marge d’un trader est épuisée.
Les liquidations de prêt sont autre chose : un prêt remboursé par une vente de garantie, sur un protocole comme Aave. Chaos Labs, le gestionnaire de risques d’Aave, a fait état dans sa revue des 10 et 11 octobre (en anglais) d’environ 180 millions de dollars de liquidations on-chain sur Aave, tandis que le blog d’Aave compte plus de 250 millions liquidés le 10 octobre. Les deux familles de chiffres mesurent des produits et des fenêtres différents : les additionner ou calculer un total unique plateformes centralisées contre DeFi serait trompeur.
Le rapport de Chaos Labs montre aussi où la tension s’est portée. Le bitcoin est passé de 116 500 à 102 700 dollars en une trentaine de minutes, certaines mises à jour de prix ont été retardées de 5 blocs sur certains marchés, et Aave a accumulé environ 400 000 dollars de déficits, surtout sur des positions de dette en CRV et en ENS, environ 500 000 dollars avec la dette irrécouvrable attendue. En face, le rapport estime à 1,5 million de dollars le bénéfice net du protocole, issu des commissions et des revenus d’oracle. Le côté prêt a plié sans rompre ; la cascade a surtout eu lieu sur les plateformes de trading à effet de levier.
Une semaine record en février 2026 et une liquidation sans krach
Dans la chute du 31 janvier au 5 février 2026, Aave a traité 429 millions de dollars de liquidations en environ 12 500 transactions, plus que les 362 millions de plus de 5 500 événements de mai 2021 sur Aave V2. Le récit qu’Aave fait de son propre historique (en anglais) ajoute un détail sur le lieu des liquidations : en nombre d’événements sur l’ensemble de ses marchés depuis le lancement, 80 % ont eu lieu sur des réseaux autres qu’Ethereum, Polygon seul approchant la moitié (46 %). En dollars, Ethereum domine. Les chaînes bon marché rendent rentable la liquidation de petites positions.
Des liquidations peuvent aussi se déclencher sans krach. Le 10 mars 2026, une limite de taux dans l’adaptateur de prix d’Aave pour le wstETH, qui laisse par conception le taux de change enregistré monter de 3 % au plus par fenêtre de trois jours d’après le post-mortem de Chaos Labs (en anglais), a laissé le taux de change du jeton environ 2,85 % sous sa valeur réelle. Cela a suffi à faire franchir la ligne à des positions en eMode : environ 10 938 wstETH ont été liquidés sur 34 comptes. Le post-mortem indique qu’aucune dette irrécouvrable ne s’est formée ; une partie des gains des liquidateurs a été récupérée, et la DAO a prévu d’indemniser le reste, pour 358 ETH au plus. Les emprunteurs ont été liquidés par une configuration, non par le marché.
Les incidents de cette leçon dans un tableau, avec les chiffres tels que les rapporte chaque source.
| Date | Événement | Chiffre | Source |
|---|---|---|---|
| 12 mars 2020 | Jeudi noir de Maker, offres à zéro dollar | excédent passé d’environ +0,5 million à environ -4 millions de dollars | forum Maker |
| 19-28 mars 2020 | enchères de dette en MKR | 20 980 MKR vendus pour 5,3 millions de DAI | The Block |
| 22 novembre 2022 | position CRV liquidée sur Aave V2 | environ 1,5 à 1,6 million de dollars de dette irrécouvrable (environ 2,6 millions de CRV) | forum Aave, Decrypt, Kaiko |
| 13 juin 2024 | prêts en CRV du fondateur de Curve liquidés sur cinq protocoles | environ 141 millions de dollars de CRV ; plus de 1 million de dette irrécouvrable sur Llamalend | Decrypt citant Arkham |
| 10-11 octobre 2025 | positions à effet de levier sur les plateformes de dérivés | plus de 19 milliards de dollars en 24 heures | CCN |
| 10-11 octobre 2025 | liquidations d’Aave (prêt, produit distinct) | environ 180 millions de dollars ; déficit d’environ 400 000 | Chaos Labs |
| 31 janvier-5 février 2026 | liquidations d’Aave pendant une chute | 429 millions de dollars, environ 12 500 transactions | blog d’Aave |
| 10 mars 2026 | erreur de plafond de taux du wstETH sur Aave | environ 10 938 wstETH liquidés, 34 comptes, aucune dette irrécouvrable | post-mortem de Chaos Labs |
Les défenses des protocoles : plafonds, mode isolé, Umbrella et meilleurs oracles
Depuis 2022, les protocoles de prêt ont ajouté des couches destinées à éviter qu’une mauvaise journée ne tourne à la dette irrécouvrable. Aucune n’élimine le risque ; chacune referme un chemin vers lui.
- Les plafonds de dépôt et d’emprunt limitent la quantité d’un actif que le protocole accepte en garantie ou prête, pour qu’un seul jeton peu liquide ne grossisse pas au-delà de ce que le marché peut absorber lors d’une liquidation.
- Le mode isolé (isolation mode), qu’Aave V3 a utilisé jusqu’à la v3.7, permettait à un actif plus risqué de garantir des prêts seulement dans un panier défini de stablecoins, jusqu’à un plafond de dette, et l’emprunt cloisonné (siloed borrowing) empêchait les emprunteurs de certains actifs de détenir d’autres dettes. La version v3.7.0 du 5 août 2026 (en anglais) a retiré les deux du code et ajouté à la place un indicateur d’isolation pour les catégories eMode : les anciens tutoriels décrivent donc des outils que le pool actuel n’a plus.
- Des seuils de liquidation et des bonus plus favorables aux actifs liquides, des seuils plus bas et des bonus plus hauts pour les actifs volatils, et le gel des marchés devenus trop étroits, comme Aave l’a fait avec le CRV.
- Le close factor et les règles de reliquat minimum d’Aave, qui empêchent un liquidateur de prendre plus que nécessaire sur un compte légèrement en difficulté tout en évitant de la poussière que personne ne viendrait solder.
- Un facteur de réserve, la part des intérêts des emprunteurs gardée par le protocole, qui alimente la trésorerie servant de dernier rempart ; sur Aave, elle intervient après la couverture stakée d’Umbrella.
- La conception des oracles. Depuis mars 2025, le marché Ethereum Core d’Aave utilise le SVR de Chainlink, qui met aux enchères le droit de passer juste derrière les mises à jour de prix qui ouvrent des liquidations ; le blog d’Aave indique qu’il a traité 675 millions de dollars de liquidations pendant ses neuf premiers mois, jusqu’à début février 2026, et récupéré environ 16 millions de dollars, répartis à 65 % pour Aave et 35 % pour Chainlink. Des plafonds de taux sur les oracles de taux de change limitent la manipulation, au prix d’erreurs comme celle de mars 2026.
Les limites se voient dans les incidents ci-dessus. La position CRV de 2022 se trouvait sur Aave V2, qui n’avait pas de plafonds de dépôt ni d’emprunt ; ils sont arrivés avec la V3. Et un plafond de taux protecteur a causé les liquidations de mars 2026. Les défenses sont des compromis entre la protection des prêteurs et la facture des emprunteurs, fixés par des votes de gouvernance que chacun peut lire.
Lire une liquidation sur un explorateur de blocs
Chaque liquidation laisse une trace publique. Sur Aave V3, ouvrez la transaction sur Etherscan ou sur l’explorateur du réseau et cherchez dans l’onglet Logs un événement nommé LiquidationCall. Il liste l’actif de garantie, l’actif de dette, l’adresse de l’emprunteur, debtToCover (le montant remboursé), liquidatedCollateralAmount (ce que le liquidateur a pris), l’adresse du liquidateur et receiveAToken, qui indique si le liquidateur a pris des aTokens ou l’actif sous-jacent. Diviser la garantie prise par la dette remboursée, aux prix de l’oracle de ce bloc, donne le bonus réellement payé.
Trois vérifications de plus aident. Un événement de flash loan dans la même transaction signale une liquidation sans capital. Un événement de swap juste après montre la garantie vendue aussitôt, c’est-à-dire la pression vendeuse d’une cascade. Un événement DeficitCreated signifie que le compte a été vidé et qu’il est resté de la dette. Sur Compound III, les événements sont AbsorbCollateral et BuyCollateral ; sur Sky, le contrat Clipper émet Kick et Take pour chaque enchère.
Les habitudes qui tiennent un prêt à distance des liquidateurs
Ce qui suit relève de la formation générale, pas du conseil sur une position. La plupart des liquidations viennent d’un coussin trop mince, plus que de la malchance. La leçon précédente montrait comment calculer votre prix de liquidation ; l’habitude consiste à le connaître, à garder le health factor nettement au-dessus de 1 et à régler une alerte bien avant la ligne plutôt que sur elle.
Surveillez la garantie plus que la dette. Une dette en stablecoin contre une garantie volatile peut être liquidée en un seul mouvement brusque, et les jetons peu liquides portent des bonus plus élevés, qui rendent la liquidation plus coûteuse le moment venu. Sur Aave, la première liquidation peut prendre la moitié de la dette avec son bonus, et une seconde peut suivre quelques minutes plus tard. Un remboursement partiel ou un ajout de garantie avant ce point ne coûte que du gaz ; après, le bonus est perdu.
Le cas de mars 2026 porte son propre avertissement : l’eMode et les boucles de levier tournent près du seuil par construction, ce qui ne laisse aucune marge à une erreur d’oracle. La prochaine leçon examine ces stratégies d’emprunt, de l’argent obtenu sans vendre aux boucles, et leurs coûts.
