La Division of Examinations della SEC, la Securities and Exchange Commission statunitense, ha pubblicato venerdì 23 ottobre 2026 le proprie priorità d’esame per l’anno fiscale 2027, e pool di un market maker automatico divergono, rispetto a tenere semplicemente gli stessi token. Diventa definitiva al prelievo.">il documento di 20 pagine cita la tokenizzazione due volte: una come area ad alto rischio negli esami sulle stanze di compensazione (clearing agency), una come tendenza emergente nell’ambito del Regulation SCI, la norma sui sistemi centrali dei mercati. Non nomina invece mai le crypto, le attività digitali, la blockchain o le stablecoin. Una ricerca per parola nel documento delle priorità non trova nessuno di questi termini, e nemmeno «distributed ledger». Le citazioni dai testi della SEC riportate qui sono tradotte da noi dall’inglese.
L’anno fiscale 2027 è dunque il secondo consecutivo senza una voce dedicata alle crypto, dopo che l’elenco per il 2025 aveva riservato una sezione a sé alle crypto-attività. Il comunicato stampa della SEC spiega che le priorità valgono per un programma di esami che copre oltre 34.000 soggetti registrati, dai consulenti d’investimento ai fondi, dagli intermediari (broker-dealer) agli organismi di autoregolamentazione, alle stanze di compensazione e ai transfer agent.
Il titolo con cui Cointelegraph ha dato la notizia diceva che la SEC segnala la tokenizzazione come area ad alto rischio. L’espressione c’è nel documento, ma in un solo punto: l’elenco di ciò che gli ispettori verificheranno dentro le stanze di compensazione, un gruppo ristretto di infrastrutture di mercato. Nel testo nulla dice che consulenti, intermediari, emittenti di ETF o società crypto saranno esaminati sulla tokenizzazione.
Cosa dicono le priorità d’esame SEC 2027 sulla tokenizzazione dei titoli
Stanze di compensazione: la tokenizzazione è una delle cinque aree ad alto rischio
La sezione sulle stanze di compensazione si apre con un richiamo alla legge. Il Titolo VIII del Dodd-Frank Act impone alla SEC di esaminare almeno una volta l’anno ogni stanza di compensazione designata come di rilevanza sistemica di cui è l’autorità di vigilanza. Il gruppo è piccolo e comprende le controllate di compensazione della Depository Trust & Clearing Corporation, il gruppo del post-trading che sta portando i titoli su registri distribuiti con un servizio proprio (Coindaro ha raccontato il DTCC Tokenization Service e i suoi primi 25 titoli su Canton e Besu).
La frase ripresa da altre testate suona così nel documento: gli esami «si concentreranno sulle aree ad alto rischio, tra cui la gestione del rischio di insolvenza, il recupero e la liquidazione ordinata, il prestito titoli, l’operatività e la tokenizzazione» (traduzione nostra). La tokenizzazione è la quinta voce su cinque. La stessa sezione aggiunge priorità legate a regole nuove: l’estensione della compensazione dei titoli del Tesoro, la governance delle stanze di compensazione, i piani di recupero e di liquidazione ordinata, e l’elaborazione end-to-end (straight-through processing) da parte dei fornitori del servizio centrale di abbinamento.
Regulation SCI: la tokenizzazione accanto al calcolo quantistico
La seconda citazione arriva verso la fine. Il Regulation SCI si applica ai sistemi che tengono in piedi i mercati americani, gestiti dalle «SCI entities» come borse, stanze di compensazione e i maggiori sistemi di negoziazione alternativi. Gli esami in questo ambito, dice il documento, «si concentreranno sulle tendenze emergenti, tra cui la SI, la tokenizzazione dei titoli, gli orari di negoziazione estesi e il calcolo quantistico» (traduzione nostra). La Divisione valuterà anche quanto questi soggetti dipendano dal cloud e da altri fornitori esterni.
Qui la formula è «tokenizzazione dei titoli», non tokenizzazione in generale. Il punto è operativo: come regge un sistema che regola o negozia un’azione tokenizzata, non se un token sia o no un titolo.
Transfer agent: tecnologia emergente, nessuna blockchain citata per nome
Un terzo passaggio è vicino al tema senza nominarlo. La Divisione «continuerà a esaminare i transfer agent per l’uso di tecnologie emergenti nello svolgimento delle funzioni di transfer agent» (traduzione nostra), insieme ad aree di rischio più datate come la tenuta dei registri e la salvaguardia di fondi e titoli. I transfer agent affrontano anche esami sul Regulation S-P modificato: la Safeguards Rule, la Disposal Rule e i programmi di risposta agli incidenti. Il testo non dice a quale tecnologia si riferisca.
Dove vale l’etichetta «alto rischio» e dove no
L’articolo di Cointelegraph del 23 ottobre è uscito con il titolo secondo cui la SEC segnala la tokenizzazione come area ad alto rischio, e il corpo del pezzo corrisponde al documento: la tokenizzazione compare tra le aree ad alto rischio che gli ispettori controlleranno presso le stanze di compensazione e come tendenza emergente nel Regulation SCI. Il titolo non precisa che l’etichetta vale solo per le stanze di compensazione.
Nelle sezioni dedicate a consulenti, intermediari e società d’investimento non c’è alcun riferimento ad attività tokenizzate. Il comunicato stampa cita la tokenizzazione una sola volta, in un elenco di rischi legati all’«infrastruttura di mercato in evoluzione, comprese le riforme della compensazione dei titoli del Tesoro, la tokenizzazione e gli sviluppi collegati» (traduzione nostra). Sono le tubature dei mercati, non i prodotti venduti ai risparmiatori.
La SEC non spiega nemmeno perché la tokenizzazione rientri tra le aree ad alto rischio delle stanze di compensazione, e le priorità non contengono alcun numero di esami previsti. Cointelegraph osserva che la tokenizzazione non era citata esplicitamente nelle priorità per il 2026, il che rende nuove entrambe le citazioni di quest’anno.
Nessuna sezione crypto per il secondo anno dopo il 2025
Le priorità per l’anno fiscale 2025, pubblicate nell’ottobre 2024 sotto la presidenza di Gary Gensler, avevano una sezione dedicata alle crypto. Riguardava l’offerta, la vendita, la raccomandazione, la consulenza e la negoziazione di crypto-attività e indicava gli ETF su bitcoin ed ether spot come priorità, secondo un confronto di Cointelegraph pubblicato il 18 novembre 2025.
L’elenco per il 2026, diffuso il 17 novembre 2025, ha eliminato le crypto come tema autonomo. Il presidente Paul Atkins disse allora che gli esami non devono essere un esercizio «gotcha», cioè da trappola per cogliere in fallo. Un avviso ai clienti di WilmerHale del 25 novembre 2025 ricordava che gli elenchi del 2024 e del 2025 avevano indicato le crypto-attività come ambito di attenzione, mentre le priorità 2026 «non fanno alcun cenno alle crypto-attività» (traduzione nostra). Lo studio legale collegava il cambio di rotta al lavoro della Crypto Task Force della SEC su un corpus di regole per il settore.
L’anno fiscale 2027 mantiene la linea. La parola «custody» (custodia) compare una volta, tra le componenti del programma di conformità di un consulente che gli ispettori esaminano (marketing, valutazione, negoziazione, gestione del portafoglio, informativa e comunicazioni, e custodia), senza nulla di specifico sulle crypto. Hanno priorità i consulenti che iniziano a «fornire consulenza su nuove classi di attività» (traduzione nostra), ma il documento non indica quale classe, e leggervi le crypto andrebbe oltre il testo.
| Priorità d’esame | Pubblicazione | Crypto o attività digitali | Tokenizzazione |
|---|---|---|---|
| Anno fiscale 2025 | Ottobre 2024 | Sezione dedicata; ETF su bitcoin ed ether spot citati | Non risulta |
| Anno fiscale 2026 | 17 novembre 2025 | Non citate | Non citata (secondo Cointelegraph) |
| Anno fiscale 2027 | 23 ottobre 2026 | Non citate | Due volte: stanze di compensazione, Regulation SCI |
Cosa sono le priorità d’esame e chi vincolano
Le priorità sono un documento dello staff, non una regola. Il suo stesso avvertimento dice che non ha forza né effetto giuridico e «non crea obblighi nuovi o aggiuntivi per alcuna persona» (traduzione nostra). La Commissione non lo ha né approvato né respinto. Serve a dire ai soggetti registrati dove gli ispettori intendono concentrare il lavoro durante l’anno fiscale, che va dal 1° ottobre 2026 al 30 settembre 2027.
L’elenco non è nemmeno esaustivo. La Divisione scrive che queste non sono le uniche aree di cui si occuperà e che le priorità possono cambiare con nuovi rischi, prodotti o eventi di mercato. I risultati arrivano spesso ai soggetti vigilati più tardi, attraverso i risk alert che la Divisione pubblica a parte.
Vengono esaminati solo i soggetti registrati presso la SEC. Un exchange crypto non registrato presso la SEC resta fuori da questo programma, a meno che non gestisca un broker-dealer, un sistema di negoziazione alternativo o un transfer agent registrati. Per quelle articolazioni valgono per intero le sezioni generali. Il documento riguarda del resto il mercato statunitense e non dice nulla sui soggetti vigilati in Italia.
«Gli esami sono uno degli strumenti più importanti della Commissione per promuovere il rispetto delle leggi federali sui titoli», ha dichiarato Atkins nel comunicato (traduzione nostra). Keith Cassidy, direttore della Divisione, ha aggiunto: «I mercati che vigiliamo continuano a evolvere rapidamente, e il programma di esami deve evolvere con loro» (traduzione nostra). All’inizio di ottobre la Divisione ha anche pubblicato un nuovo SEC Exam Handbook, che descrive ogni fase di un esame.
«Super intelligence» al posto dell’IA, e la sicurezza informatica resta in cima
Il documento abbandona il termine intelligenza artificiale. Scrive «super intelligence (SI)» dall’inizio alla fine e descrive i soggetti registrati che usano strumenti generativi di SI per ricerca, redazione, programmazione, comunicazioni con i clienti, consulenza, gestione del portafoglio e controllo della conformità. La Divisione afferma di usare la SI anche nel proprio lavoro, «senza sostituire il giudizio degli ispettori» (traduzione nostra).
Per le società, le voci sulla SI riguardano soprattutto la difesa. Gli ispettori verificheranno come i soggetti registrati si preparano ad attacchi informatici guidati dalla SI, per esempio il phishing generato dalla SI e le voci o i video deepfake usati per l’ingegneria sociale. Esamineranno le politiche per il monitoraggio della SI impiegata nella prevenzione e nel rilevamento delle frodi, nelle attività di back office, nell’antiriciclaggio, nel Regulation Best Interest e nella negoziazione. Sotto il Regulation S-ID chiederanno se i programmi contro il furto d’identità tengano conto dei rischi legati alla SI e alle credenziali rubate.
La sicurezza informatica conserva il posto di priorità permanente: governance, prevenzione della perdita di dati, controlli degli accessi, gestione degli account, risposta e ripristino dopo gli incidenti, ransomware compreso. I fornitori di servizi terzi e le tecnologie condivise hanno una riga a parte. Chi segue le crypto riconoscerà l’elenco dalle violazioni di exchange e wallet, ma la SEC non lo collega in alcun punto alle attività digitali.
Una SEC molto attiva sulle regole crypto, ma non nel piano degli esami
Fuori dal programma di esami, il calendario crypto della SEC nel 2026 è stato fitto:
- Il 28 gennaio lo staff delle Divisioni Corporation Finance, Investment Management e Trading and Markets ha emesso una dichiarazione congiunta sui titoli tokenizzati, secondo cui il modo in cui sono registrati i detentori di un titolo non cambia l’applicabilità delle leggi federali sui titoli (sintesi di Morrison Foerster).
- Il 29 gennaio Atkins e Michael Selig, presidente della CFTC, hanno tenuto un evento congiunto in cui la CFTC si è unita al Project Crypto, fino ad allora un’iniziativa della SEC, secondo una sintesi di Willkie Farr & Gallagher.
- Il 17 marzo la SEC e la CFTC hanno emesso un’interpretazione congiunta che divide le crypto-attività in cinque categorie: materie prime digitali, oggetti da collezione digitali, strumenti digitali, stablecoin e titoli digitali, con solo questi ultimi trattati come titoli (sintesi di Jones Day). L’etichetta «digital commodity» è quella che sei gruppi blockchain vogliono ora vedere scritta nel testo della norma.
- Il 18 agosto la SEC ha proposto il Regulation Crypto Assets; il periodo di consultazione sulla proposta si è chiuso il 20 ottobre.
- Il 17 settembre la Commissione ha emesso l’Innovation Exemption, un provvedimento di esenzione quinquennale che concede alle piattaforme di negoziazione di azioni tokenizzate esenzioni condizionate dalle definizioni di exchange e dealer, con limiti ai volumi negoziati e un diritto di opposizione per gli emittenti (analisi di Covington).
- Il 1° ottobre ha proposto regole sulla custodia di crypto per i consulenti d’investimento e i fondi registrati.
La proposta sulla custodia è il contrasto più netto. Tre settimane prima dell’uscita dell’elenco degli esami, la SEC ha proposto regole su come consulenti e fondi detengono le crypto-attività, eppure l’elenco non le cita. Le proposte non sono regole in vigore, e le norme che le priorità collegano agli esami sono già adottate, come l’estensione della compensazione dei titoli del Tesoro e il Regulation S-P modificato. Nessuna delle due proposte crypto è stata adottata.
Le priorità segnalano inoltre un memorandum d’intesa rafforzato con la CFTC, che riguarda la pianificazione coordinata degli esami ed eventuali esami congiunti o allineati. La SEC afferma che il memorandum sostiene l’«innovazione lecita» (traduzione nostra). Non indica alcuna data per un primo esame congiunto.
Cosa cambia per le società crypto e per gli investitori
Per un consulente o un broker-dealer registrato che si occupa di crypto, sulla carta cambia poco. Restano applicabili le sezioni generali: dovere fiduciario e conflitti di interesse per i consulenti, Regulation Best Interest e antiriciclaggio per gli intermediari, sicurezza informatica e Regulation S-P per tutti. La sezione sui consulenti isola alcuni prodotti complessi, come gli ETF basati su attività meno liquide, gli ETF inversi, gli ETF su singola azione e le opzioni a zero giorni alla scadenza. Gli ETF crypto non sono in quell’elenco.
Per i progetti di tokenizzazione il segnale è più stretto e più concreto. Chi regola e registra titoli tokenizzati su larga scala, cioè stanze di compensazione e sistemi SCI, deve aspettarsi domande su come sono gestiti questi servizi. Conta per piani come la joint venture tra OKX e ICE che vuole offrire azioni tokenizzate di oltre 60 società quotate negli Stati Uniti e che ha ricevuto obiezioni da 16 soggetti, tra cui Microsoft e Alphabet.
Per chi investe, qui non c’è né un’istruzione né una tutela nuova. Il documento elenca dove guarderanno gli ispettori; non approva né condanna alcun prodotto.
Prossime date: regole definitive e risk alert
I prossimi segnali verranno dalla produzione normativa, non da questo elenco. La SEC deve decidere che cosa fare dei commenti al Regulation Crypto Assets, e la proposta sulla custodia è ancora aperta. Ogni regola adottata potrebbe entrare in un elenco futuro come nuova norma da verificare, come ha fatto quest’anno la compensazione dei titoli del Tesoro. I risk alert della Divisione, se riguarderanno le crypto o gli asset tokenizzati, sarebbero il primo indizio sul fronte degli esami. L’elenco per l’anno fiscale 2028 dovrebbe arrivare, di norma, nell’autunno del 2027.