Max pain: cos’è e come si calcola nelle opzioni

Il max pain è il prezzo di esercizio (strike) al quale le opzioni di una singola scadenza pagherebbero il meno possibile ai loro possessori, se il mercato regolasse lì. Nel mondo crypto il dato circola prima di ogni grande scadenza su bitcoin, di solito calcolato sui numeri di Deribit, e viene spesso letto come un livello verso cui il prezzo sarebbe attratto. È un calcolo sulle posizioni aperte, non una previsione.

Una spiegazione del 2020 su Deribit Insights, firmata dal trader Cryptarbitrage, la mette così: è lo strike in cui i venditori di opzioni dovrebbero versare ai compratori la somma più bassa. Nessuno può rivendicare il nome in modo documentato. Gli operatori azionari lo usavano prima che esistessero le opzioni su bitcoin, mentre i ricercatori che studiano i giorni di scadenza parlano di pinning.

Come si calcola il max pain, strike per strike

L’unico dato necessario è l’open interest, cioè il numero di contratti ancora aperti a ciascuno strike.

1. Si sceglie una data di scadenza e si tengono solo le opzioni che scadono quel giorno.
2. Si elencano tutti gli strike con call o put aperte.
3. Si ipotizza il regolamento al primo strike. Una call con strike inferiore vale il prezzo di regolamento meno il suo strike; una put con strike superiore vale il suo strike meno il prezzo di regolamento. Si moltiplica per l’open interest e si somma tutto.
4. Si ripete l’operazione per ogni altro strike.
5. Lo strike con il totale più basso è il max pain.

L’open interest cambia ogni giorno, e con lui il risultato. Secondo Deribit il dato serve soprattutto a ridosso della scadenza e, da solo, è uno strumento limitato.

Un esempio con quattro strike

Una catena ipotetica su bitcoin, per una scadenza, con un contratto per BTC e numeri inventati:

Con un regolamento a 75.000 $ pagano solo le call a 70.000 $: 5.000 $ su ciascuno dei 100 contratti, cioè 500.000 $. Dal lato put, quelle a 80.000 $ valgono 5.000 $ per 200 contratti, ossia 1.000.000 $, e quelle a 85.000 $ valgono 10.000 $ per 100 contratti, altri 1.000.000 $. Il totale è 2,5 milioni di dollari, meno che a qualunque altro strike.

In questa catena il risultato è 75.000 $, anche se la pila più alta di call sta a 80.000 $. La somma pesa tutti gli strike insieme. Conta inoltre solo il valore intrinseco: i premi pagati settimane prima e il lato in cui sta ciascun operatore non entrano nel conto.

Il max pain di bitcoin alla scadenza di ottobre 2026

Giovedì 29 ottobre CryptoTicker aveva pubblicato un max pain a 78.000 $ per una scadenza stimata intorno agli 11 miliardi di dollari. Venerdì 30 ottobre il prezzo di consegna di Deribit è risultato 78.119,01 $ alle 08:00 UTC, cioè 119 $ sopra quel livello, come ha mostrato il nostro resoconto sulla scadenza da 11 miliardi.

Sembra un centro perfetto, ma non dimostra nulla. Bitcoin era già sceso sotto quel livello ore prima della finestra di regolamento, durante una notte di liquidazioni forzate. C’è poi un altro freno: Deribit regola su una media ponderata nel tempo di 30 minuti del proprio indice, non su una singola operazione, e questo rende più difficile un aggancio preciso.

Teoria del max pain e ricerche sul pinning

La teoria diffusa dice che i venditori di opzioni spingano il prezzo verso il max pain. Le ricerche indicano altro. In un lavoro del 2003, Marco Avellaneda e Michael Lipkin hanno modellato come la copertura delta dei market maker possa tenere un’azione vicino a uno strike molto scambiato. Il meccanismo poggia sui dealer che coprono posizioni lunghe in opzioni, e l’open interest non rivela da che parte stiano.

Sophie Ni, Neil Pearson e Allen Poteshman, sul Journal of Financial Economics nel 2005, hanno osservato che le azioni statunitensi con opzioni quotate tendevano a chiudere sugli strike nei giorni di scadenza. Il loro abstract stima l’effetto in almeno 16,5 punti base di rendimento per scadenza, ovvero spostamenti di valore di mercato intorno ai 9 miliardi di dollari in aggregato, e lo attribuisce al ribilanciamento delle coperture dei market maker e alla manipolazione dei trader proprietari. CXO Advisory, che riassumeva le ricerche nel 2011, ha giudicato la distorsione troppo piccola per essere sfruttata dai singoli trader e ha notato che uno studio su cinque titoli indiani non mostrava segni di pinning.

Concentrarsi sullo strike più vicino non equivale a spostarsi verso quello del max pain, e non conosciamo studi sottoposti a revisione paritaria sul pinning al max pain di Deribit.

I limiti del max pain

L’open interest non dice chi detiene i contratti. La storia dei compratori contro i venditori presuppone compratori retail e venditori dealer, ma una covered call o uno spread di call finiscono nelle stesse colonne. Un dato del giovedì può essere superato già il venerdì mattina, come il 30 ottobre.

Deribit quota opzioni giornaliere, settimanali, mensili e trimestrali: un max pain citato senza la sua data dice poco.

Max pain: le domande dei lettori

Cos’è il max pain nelle opzioni?

È lo strike in cui tutte le call e le put aperte di una scadenza varrebbero, in totale, il meno possibile al regolamento. I possessori incasserebbero la somma minima e i venditori pagherebbero la minima. Si ricava dal solo open interest, quindi descrive le posizioni, non le attese del mercato.

Quanto è affidabile il max pain?

Non nasce per esserlo, perché non è una previsione. La scadenza di bitcoin di ottobre 2026 ha regolato a 119 $ dal livello pubblicato, ma il prezzo ci era arrivato con le liquidazioni della notte prima. Uno o più casi vicini non provano che le opzioni abbiano causato il movimento.

La teoria del max pain è reale?

Il calcolo è aritmetica vera. Che i venditori spingano il prezzo verso quel livello non è dimostrato per le crypto. Le ricerche sulle azioni USA hanno trovato prezzi che si raccolgono sugli strike nei giorni di scadenza, effetto legato dagli autori a coperture e a qualche manipolazione. Era piccolo e riguardava gli strike in generale, non quello del max pain.

Quando scadono le opzioni bitcoin su Deribit?

Deribit offre scadenze giornaliere, settimanali, mensili e trimestrali. Quella mensile di ottobre 2026 ha regolato venerdì 30 ottobre alle 08:00 UTC, con un prezzo di consegna pari alla media di 30 minuti dell’indice Deribit. Per la scadenza che seguite, controllate la pagina del contratto sull’exchange.

Il max pain vale anche per le opzioni su ether?

Sì, il metodo funziona per qualsiasi catena di opzioni con open interest per strike: bitcoin, ether o un’azione. Il dato appartiene a una scadenza su una piattaforma, quindi il max pain di ether e quello di bitcoin nello stesso giorno sono due calcoli distinti, con risultati diversi.