Aave abaisse le coude de sa courbe USDT à 92 % : 0,09 point de plus aujourd’hui, bien plus si le pool se remplit

Aave a déplacé le point à partir duquel son taux d’emprunt USDT grimpe brutalement : de 94 % à 92 % du blockchain that runs exactly as written when it is called, holding and moving funds according to its code, without an intermediary able to change the outcome.">smart contract holding reserves of two or more tokens, supplied by users, that a decentralized exchange uses to execute trades automatically at a price set by a formula.">pool prêté, sur Aave V3 Core (Ethereum). Le changement a été préparé par la société de risque LlamaRisk dans un message des Risk Stewards daté du 20 octobre, puis exécuté on-chain le 21 octobre à 15 h 13 min 47 s UTC par le multisig du Risk Council d’Aave, selon la transaction visible sur Etherscan. Au niveau d’utilisation du pool au moment où LlamaRisk a rédigé son message, le taux d’emprunt USDT d’Aave est passé de 4,10 % à 4,19 % en APR.

Cela fait 0,09 point de pourcentage. Un titre publié le 23 octobre parlait d’un bond soudain du coût des prêts. Pour les emprunteurs d’aujourd’hui, les chiffres disent autre chose. L’enjeu est ailleurs : si le pool se remplit au-delà de 92 %, les taux montent désormais bien plus vite qu’wallet. It becomes permanent when the provider withdraws.">il y a une semaine. Le réglage à 92 % défait aussi un assouplissement décidé par Aave le 31 août, et il s’accompagne de baisses des plafonds sur l’USDe qui visent le même groupe d’emprunteurs, les opérateurs qui font tourner des boucles sur l’USDe d’Ethena contre une dette en USDT.

À 04 h 45 UTC environ le 24 octobre, Aavescan affichait le marché USDT à 87,87 % d’utilisation, avec un taux d’emprunt variable de 4,30 % en APR. Les données de prêt de DefiLlama, relevées vers 04 h 40 UTC, donnaient 4,298 % pour le même pool, avec 2,824 milliards de dollars déposés et 2,481 milliards empruntés.

Taux d’emprunt USDT Aave : ce que change le seuil de 92 %

Aave fixe le prix de chaque marché de prêt avec une courbe en deux parties. Sous un niveau d’utilisation cible, appelé ratio d’utilisation optimal ou « kink » (le coude de la courbe), le taux monte doucement. Au-dessus, une seconde pente, bien plus raide, s’applique : emprunter devient vite cher, et les déposants qui veulent retirer retrouvent du cash dans le pool. Notre guide du prêt en DeFi et de ses risques détaille le fonctionnement de ces pools.

Pour l’USDT sur Aave V3 Core, LlamaRisk indique que le taux de base et les deux pentes sont inchangés. Seul le coude a bougé. Les journaux de la transaction du 21 octobre montrent les réglages en vigueur : un taux de base de 0, une première pente de 4,5 points, une seconde pente de 10 points et un ratio d’utilisation optimal de 92 %. Cela donne 4,50 % en APR au coude et 14,50 % à 100 % d’utilisation, les deux chiffres que le message donne comme inchangés. En appliquant à cette courbe l’utilisation de 85,6 % relevée par LlamaRisk, on retrouve exactement les 4,10 % et 4,19 % du message ; avec les 87,87 % d’Aavescan, on obtient les 4,30 % affichés en direct ce matin.

Abaisser le coude de deux points a deux effets. Sous 92 %, la pente douce est un peu plus forte, puisque les mêmes 4,5 % sont atteints à 92 % au lieu de 94 % : c’est l’origine de la petite hausse actuelle. Au-dessus de 92 %, la pente raide démarre plus tôt et s’étale sur huit points d’utilisation au lieu de six. Entre 92 % et 100 %, les deux courbes sont très éloignées, et l’écart culmine à 94 %, là où l’ancienne courbe n’en était encore qu’à son coude.

Taux d’emprunt variables en APR. La ligne à 85,6 % vient de LlamaRisk ; les autres lignes sont un calcul de Coindaro à partir de la courbe fixée par la transaction, et les taux réels bougent avec l’utilisation du pool d’un bloc à l’autre.

En argent : un emprunteur qui détient 1 million d’USDT à l’utilisation actuelle de 87,87 % paie environ 43 000 USDT par an en intérêts simples sur la nouvelle courbe, soit à peu près 900 USDT de plus que sur l’ancienne. Si le pool restait à 94 % pendant un an, l’écart atteindrait 25 000 USDT : 70 000 contre 45 000. Ce second chiffre est celui qui nourrit les lectures alarmistes du changement. Il est réel, mais il ne vaut qu’une fois le pool à 94 %, et le marché est resté sous 90 % cette semaine.

Pourquoi LlamaRisk veut garder plus de cash dans le pool

LlamaRisk explique que ses recommandations reposent sur « le comportement des utilisateurs, la liquidité on-chain et la santé des positions » observés dans sa dernière revue d’Aave V3. Pour l’USDT, le message présente le changement comme la conversion d’une partie de la marge d’emprunt en marge de retrait. À offre figée au niveau du 20 octobre, le cash qu’un déposant pourrait retirer quand le pool atteint son coude passe de 173,5 millions d’USDT à 231,4 millions, soit environ 57,8 millions de plus. La marge dont disposent les emprunteurs avant d’atteindre le coude fond du même montant, de 243,5 millions à 185,7 millions.

Ce sont des chiffres de modèle, pas de l’argent frais. Personne n’a ajouté d’USDT sur Aave ; le réglage modifie le niveau à partir duquel la courbe pousse les emprunteurs à rembourser. Au 20 octobre, le pool comptait 2 892,2 millions d’USDT déposés, 2 475,1 millions empruntés et 417,0 millions inutilisés, selon LlamaRisk.

Rien dans le message ne relie le changement à Tether, l’émetteur de l’USDT. Les raisons avancées touchent à la liquidité d’un seul marché Aave : son taux de remplissage, ceux qui y empruntent et la vitesse à laquelle les déposants pourraient partir. Pour le versant émetteur, voir notre page sur Tether, la société derrière l’USDT.

Le changement est passé par la voie des Risk Stewards, qui permet à un prestataire de risque agréé d’ajuster certains paramètres sans vote complet de la gouvernance, et le multisig du Risk Council a envoyé la transaction. Le message ne précise pas jusqu’où les stewards peuvent déplacer ce paramètre. Il ne cite pas Chaos Labs. Le changement du coude ne concerne que le marché USDT d’Ethereum Core ; le message ne modifie aucune autre courbe USDT.

Un retour en arrière sur le changement du 31 août, sept semaines plus tard

Le coude à 92 % n’est pas une nouveauté. Le 31 août, LlamaRisk avait recommandé de relever le ratio d’utilisation optimal de l’USDT de 92 % à 94 % sur Core, de même que pour l’USDC sur Core et l’USDT0 sur Plasma. L’objectif affiché était d’élargir « la capacité d’absorption de la dette USDe en migration », alors qu’Aave faisait passer le taux d’emprunt de base de l’USDe de 1 % à 2 % sur cinq déploiements, Core compris. Les emprunteurs d’USDe devaient se reporter sur des prêts en USDT et en USDC, et le coude plus haut donnait à ces marchés la place de les accueillir.

À l’époque, le pool USDT de Core affichait environ 2 950 millions d’USDT déposés pour 2 695 millions de dette, soit à peu près 91,4 % d’utilisation, avec seulement 19 millions de capacité d’emprunt avant l’ancien coude. LlamaRisk estimait que relever le coude réduisait les taux d’emprunt de l’USDC et de l’USDT d’environ 9 points de base. Le message d’octobre désigne 94 % comme le réglage en vigueur, ce qui prouve que le changement d’août a bien été appliqué. La recommandation du 20 octobre ramène le même paramètre à son niveau d’avant, avec un pool désormais moins rempli.

Boucle USDe sur Aave : qui ressent le changement, et le débouclage du 6 octobre

Les emprunteurs les plus exposés à la courbe USDT sont ceux qui font tourner des boucles USDe sur Aave. Le montage dépose de l’USDe, ou une version stakée ou Pendle de celui-ci, emprunte de l’USDT contre cette garantie, convertit l’USDT en davantage d’USDe, puis recommence. Il rapporte tant que le rendement côté USDe dépasse le coût du prêt en USDT, et l’effet de levier multiplie cet écart dans les deux sens.

Aave a déjà vu ce qui se passe quand l’écart se referme. Dans un message du 8 octobre, LlamaRisk écrivait que l’offre d’USDe sur Aave V3 Core avait reculé d’environ 137 millions depuis le 6 octobre, pour atteindre 404,53 millions. Le message reliait cette baisse à « une hausse du taux d’emprunt USDT sur l’instance, d’environ 4,4 % à 6,8 % » le 6 octobre ; les sorties venaient surtout de positions avec de l’USDe en garantie et de l’USDT en dette, qui ont remboursé leurs prêts et retiré leur collatéral. LlamaRisk avait alors ramené le plafond d’offre d’USDe sur Core de 700 millions à 550 millions. Le message ne dit pas ce qui a fait monter l’utilisation de l’USDT le 6 octobre.

Un taux d’emprunt de 6,8 % correspond à peu près à ce que donnerait la nouvelle courbe vers 93,8 % d’utilisation. Avec l’ancienne courbe, il fallait environ 95,4 %. Le taux qui a vidé une partie du livre USDe le 6 octobre arrive donc désormais avec environ 1,6 point de moins de pool prêté.

Ce que rapporte la boucle aux taux actuels

Dans un autre message, daté du 23 octobre et consacré à Aave V4, LlamaRisk écrit que « les incitations Ethena sont actives avec un APR cible de 5,5 %, ce qui maintient la rentabilité des boucles sur le stablecoin USDe » aux taux d’emprunt qu’il y propose. Ces taux V4 vont de 4,55 % à 4,68 %. Sur V3 Core ce matin, le taux d’emprunt USDT était de 4,30 % à 04 h 45 UTC. Selon notre propre calcul, un rendement de 5,5 % face à un prêt à 4,30 % laisse environ 1,2 point par unité de levier, avant frais et variations de prix ; à 6,8 %, la même position perd de l’argent, et à 7 % (la nouvelle courbe à 94 % d’utilisation) elle en perd davantage.

Aucune source consultée n’indique combien de capital en boucle reste aujourd’hui sur Aave : la taille du groupe exposé à un bond au-delà de 92 % est donc inconnue.

Les baisses de plafonds sur l’USDe qui ont accompagné le changement

Le même message du 20 octobre a réduit plusieurs plafonds. Le plus important concerne l’USDe sur Core, où LlamaRisk note que l’offre a reculé de 57,3 % en 30 jours et que le plafond n’était utilisé qu’à 64,9 %. Un plafond fixe la quantité maximale d’un actif qui peut être déposée ou empruntée ; l’abaisser ne force personne à sortir, mais empêche de nouvelles positions de s’accumuler.

• Plafond d’offre de l’USDe sur Core : de 400 millions à 300 millions, soit environ 1,16 fois l’offre actuelle, pour une utilisation d’à peu près 86,5 % après la baisse.
• Plafond d’offre du LINK sur Core : de 11,4 millions à 9 millions ; du staking means depositing a proof of stake coin with a protocol that stakes it for you and issues a transferable token (such as Lido stETH or rETH) representing the deposit plus rewards, which you can use or sell while the coins stay staked.">rETH sur Core : de 49 000 à 40 000.
• Sur Plasma, le plafond d’emprunt de l’USDe passe de 100 millions à 50 millions, et le plafond d’offre du PT-sUSDE-22OCT2026 de 100 millions à 50 millions.
• Sur Polygon, le plafond d’offre du WPOL passe de 101 millions à 65 millions et le plafond d’emprunt de 30,43 millions à 25 millions.

Avec la baisse du 8 octobre, le plafond de l’USDe sur Core est passé de 700 millions à 300 millions en deux semaines environ. La direction est la même que pour le coude de l’USDT : moins de place pour de nouvelles expositions à l’USDe, plus de cash gardé pour les déposants. Notre page sur Ethena et son dollar USDe explique d’où vient le rendement de l’USDe.

Courbe de taux Aave : l’USDT depuis le 21 octobre

Aavescan conserve un instantané du marché USDT à minuit UTC chaque jour. Le coude a bougé à 15 h 13 UTC le 21 octobre : l’instantané du 21 octobre reflète donc encore l’ancienne courbe, et celui du 22 octobre est le premier sous le nouveau réglage.

Source : Aavescan, Aave V3 Ethereum USDT, consulté le 24 octobre vers 04 h 45 UTC. Dépôts et prêts arrondis.

Le taux a gagné environ 0,2 point entre les instantanés du 21 et du 22 octobre. Une partie seulement vient de la nouvelle courbe. Sur la même journée, les dépôts ont reculé d’environ 70 millions de dollars et les prêts ont progressé d’environ 10 millions, ce qui fait monter l’utilisation à lui seul. Les données ne permettent pas de démêler proprement les deux effets. La ligne du 1er octobre montre le pool à environ 93 % d’utilisation, quelques jours avant le pic du 6 octobre.

À surveiller : l’utilisation du pool, pas le taux

Le chiffre qui compte est l’utilisation du pool, pas le taux. D’après les données de DefiLlama vers 04 h 40 UTC, le marché atteint 92 % si environ 117 millions de dollars supplémentaires sont empruntés à offre inchangée, ou si environ 127 millions de dollars de dépôts partent à dette inchangée. Ce sont nos estimations à partir de chiffres arrondis. Au-delà de cette ligne, chaque point d’utilisation en plus ajoute 1,25 point au taux d’emprunt. Avec l’ancien réglage, la partie raide ne commençait qu’à 94 %, mais elle était plus abrupte, à environ 1,67 point par point d’utilisation.

Aave V4 est une piste distincte. Le message de LlamaRisk du 23 octobre prévoit de relever de 4,60 % à 4,70 % la première pente de l’USDC et de l’USDT sur le Plus Hub de V4, un marché bien plus petit, avec environ 3 millions de chaque actif. Le message indique que la mise à jour passera par le processus des Risk Stewards ; nous n’avons pas pu confirmer qu’elle est en ligne. Pour les utilisateurs français comme pour les autres, la courbe est la même : les taux d’Aave sont fixés par sa gouvernance et ses prestataires de risque, pas par un régulateur national, et nous n’avons trouvé aucune source qui donne à l’AMF ou au droit fiscal français un rôle précis dans ce changement. Pour la différence entre les deux dollars que ces prêts utilisent, voir notre guide USDT contre USDC.